Home 专家文章

高善文:信贷增长平稳,票据监管和信用风险拖累社融

发表于 2016-06-17    来源于:安信证券

本文为安信证券首席经济学家,中国首席经济学家论坛高善文理事及其同事对 5月财政金融数据简评(2016616日)


5月按揭贷款继续高速增长,企业中长贷也有所恢复。新增信贷9855亿,余额同比14.4%与前值持平,表现稳健。但受兑付风险上升、票据监管加强影响,企业债券融资萎缩、未贴现承兑汇票大幅负增长,社会融资规模表现较弱。当月新增社融6599亿,余额同比11.9%,回落0.5个百分点。


从票据直贴利率与按揭贷款利率的小幅下行来看,5月份债券融资和票据领域遭遇的供给冲击,给实体经济融资带来的影响似乎可控。这应主要得益于总体宽松流动性环境下,其他融资渠道的替代作用。接下来很多金融业务链条监管的进一步走强,还会带来类似的供给冲击,需要留意。


5月企业活期存款和M1同比延续去年2季度以来的回升势头,与债务置换资金的暂时闲置、替代资产收益率的下降应该有较大关联。受非银存款少增影响,M2同比回落至11.8%,预计接下来几个月还会进一步走低。


营业税清缴以及房地产市场回暖,驱动过去几个月公共财政收入、政府性基金收入增速恢复。公共财政支出同比维持两位数增长,但下半年增速可能很难进一步维持,需要其他“类财政资金”发挥更大力度支撑作用。

 

风险提示:金融监管与融资萎缩 公共财政收支压力


一、信贷投放平稳,债券融资和未贴票据负增长


5月人民币贷款新增9855亿,老口径新增9439亿,余额同比分别为14.4%14.1%,均与前值持平,表现稳健。


受商品房销售火爆影响,按揭贷款当月新增5281亿,为历史最高水平。进入6月,大中城市商品房销售同比增速有所回落,但绝对水平仍处在较高位置。再考虑到低风险属性,短期之内按揭贷款可能继续高增长。


非金融部门中长期贷款投放有所恢复,这有助于缓解市场对权威人士言论之后,终端投资需求就此快速走低的担忧。当然,这还部分地与5月地方债务置换规模的下降有关。


5月社融新增6599亿,规模较低。余额同比11.9%,较前月回落了0.5个百分点。


当月企业债券融资新增-397亿、未贴现承兑汇票新增-5066亿,均创下历史最差水平,拖累社融表现较差。但这很大程度上在市场预期之内。


企业债券融资负增长,主要受此前兑付风险上升、信用债发行环境恶化影响,发债企业普遍对利率较为敏感,观望情绪较浓。从最近一段时间看,随着市场情绪稳定下来,债券净融资规模有所恢复。但比较清楚的是,信用定价的合理化过程应该仍未结束,一段时间内这将持续对企业发债、对实体经济融资活动产生偏负面影响。


未贴现承兑汇票的大幅负增,主要与4月底监管加强对票据业务的监管有关。预计其冲击是短暂的。


进一步考虑地方债务置换、外汇占款(估)等影响,测算5月广义社融余额同比增长11.2%,较前月小幅回落0.2个百分点,但仍处在较高位置。


5月份票据直贴利率、首套房按揭利率(草根)仍有轻微下行,表明实体经济流动性供给总体上比较平稳。看起来信用债发行环境的恶化、票据监管对融资活动的负面影响可控。这应主要得益于总体宽松流动性环境下,其他融资渠道的替代作用。接下来很多金融业务链条监管的进一步走强,还会带来类似的供给冲击,需要留意。



二、M1继续走高,非银存款拖累M2较快回落


企业持有大量活期存款,5M1同比继续走高至23.7%


活期存款增长,与去年部分融资平台贷款展期、置换资金暂时存放活期应该有较大关系,未来贷款到期后活期存款可能会较快回落。当然这一判断还需要更多证据的支持。如果这一判断正确,那么M1的高增长,不意味着经济活动将跟随强劲反弹。事实上过去几个季度经济的表现就与M1的高速增长一直不甚匹配。


5M2同比回落1个百分点至11.8%,幅度较大。这主要与非银存款增速的大幅回落有关。接下来数月,非银存款的拖累还会继续存在。


考虑到商品房销售透支的难以持续,未来经济活动很可能还会出现脉冲回落过程,并带动融资需求的下行、广谱利率的进一步走低。过去十多年,每一轮商品房销售的起落,总是与货币政策和总体流动性的松紧联系在一起,有很强的同步性,拐点相对容易把握。但这一轮,在没有严厉货币紧缩的背景下,商品房销售何时、何种程度上出现向均值的回归过程,把握起来比较困难,需要自下而上地持续追踪。或自上而下寻找到不一样的切入点来更好地解答这一问题。


三、5月公共财政支出较快增长


过去几个月,受营业税清缴及房地产市场升温影响,公共财政收入维持较快增长,明显超出3%的预算目标,缓和了收入增长压力。政府性基金收入同比增长6.2%,去年同期及全年增速分别为-36%-22%


5个月公共财政支出增长较快。1-5月累计同比13.6%,较去年同期轻微回升。但考虑到收入和赤字限制,以及基数影响,下半年公共支出增速可能很难继续维持两位数以上的增长,需要融资平台、PPP、国开基金等其他类别资金支出发挥更大力度支撑作用。


5月财政存款余额增速较4月回落,但仍位于较高水平。财政部5月上旬发文督促地方加强国库管理工作,这有助于加快结余结转资金的回收和统筹使用,和债务置换资金的向下划拨。