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高善文:高频数据积极,商品价格维持高位

发表于 2017-03-02    来源于:安信策略

本文为安信证券首席经济学家,中国首席经济学家论坛理事高善文博士2月下旬的经济点评,内容如下。


正文内容


近期高频经济数据表现积极。结合近两个多月中长期信贷的强劲增长来看,一个可能的解释是此前签订的各类基建项目正在加快落地,这对终端投资需求、企业存货行为形成重要支持,关注其强度及持续性。商品价格和A股市场相关板块的强势表现,可能很大程度上也与此有关。


商品房销售短周期的调整在继续。年初以来大中城市新房销售面积同比仍然负增,1月新房价格环比涨幅进一步收窄。值得讨论的是,重点城市二手房环比涨幅明显高于新房市场,特别是一线二手房涨幅还有所扩大,这似乎表明,在土地供应受限背景下,需求抑制政策对于房价调控的效果不宜高估。此外,近期部分三四线城市销售和房价表现偏强,这是否会在更广范围内蔓延,也需要跟踪留意。


部分投资者担忧PPI上行传导推升CPI,我们倾向于认为其影响有限。消费品除了受上中游生产资料价格影响,还很大程上与劳动力成本、物流仓储成本、产品价格粘性有关。历史上PPI大幅上涨时期,消费品涨幅通常比较有限,对总体CPI的贡献也远低于食品。春节过后,食品价格较快回落。考虑去年高基数影响,今年2月食品价格同比或创出多年低点,这会对CPI形成较大的向下拖拽。


2月中下旬银行间资金市场偏紧,短端利率上行幅度较大,这也许与信贷投放强劲以及央行中性偏紧货币政策倾向有关。期间长端收益率有所下行,这也许主要反映了交易层面上,此前市场调整幅度较大、短期对各类利空的反应较为充分,外围债市积极表现可能对国内也有一定牵引。


全球经济数据表现较好,这为中国经济提供了较好的外部环境。在发达国家内部,近期美国数据略有走弱,欧洲日本延续强势,这会否在短期之内对美元形成压制,需要留意。在美元美债调整背景下,新兴国家资本流入持续改善,汇率走强,权益和美元债均录得上涨。


风险提示:“换届效应”与投资上行风险   美国财政货币政策不确定性


一、高频经济数据积极,房价涨幅继续回落


近期高频经济数据表现积极。PMI、铁路货运量维持在较高水平上;商品价格强势,这既有供应层面的驱动,可能也有需求层面的支持,部分行业贸易商反馈下游订货较好;年初迄今主要发电集团耗煤同比达到15%,较去年11-12月显著走高。


结合近两个多月中长期信贷的强劲增长来看,一个可能的解释是此前签订的各类基建项目正在加快落地,这对终端投资需求、企业存货行为形成重要支持,关注其强度及持续性。近期A股市场相关板块的强势表现,可能很大程度上也与此有关。


170城房价数据发布。新房市场上,重点城市价格环比多数下跌。一线环比为0,二线环比0.1%,基本止涨;三线城市新房价格环比0.3%,连续第四个月回落。


从目前30大中城市新房销售面积数据看,年初以来同比-18%左右,表现仍然是偏弱的,短周期的调整在继续。



房地产市场层面还需要留意两方面内容。一是重点城市二手房环比涨幅明显高于新房市场,特别是一线二手房涨幅还有所扩大,这似乎表明,在土地供应受限背景下,需求抑制政策对于房价调控的效果不宜高估。


二是微观数据显示,最近数周重点城市周边的部分三四线城市,房地产成交和价格表现偏强。这是否能够蔓延至更广区域,也需要跟踪留意。


二、节后食品价格走弱,流通领域生产资料价格走强


近期市场比较担心上中游工业品价格上涨对下游生活消费品的传导,最终推升总体CPI


我们倾向于认为其影响不宜高估。最终消费品除了受上中游生产资料价格影响之外,还在很大程上与劳动力成本、物流仓储成本、产品价格粘性等有关,两者价格涨幅之间的对应关系并不显著。从历史数据看,在历次PPI大幅上涨时期,消费品价格的涨幅以及对总体CPI的贡献都是不高的。食品价格绝大多数时候决定了最终CPI涨幅和方向。


今年春节过后,食品价格较快回落。鲜菜、水产品、油脂、肉禽及制品、鲜果等种类环比下跌,幅度与历史均值相当;蛋价格跌幅超过往期均值;大米和面粉价格涨幅偏强。


受去年高基数影响,今年2月食品价格同比或创出多年低点,并对CPI形成较大的向下拖拽。考虑到粮食领域总体库存压力较大仍待消化、猪肉领域高毛利对供应的刺激,全年食品涨幅应当是可控的,与PPI的背离可能还会持续,并继续制约总体CPI的上涨。


2月中旬流通领域生产资料价格环比上涨,涨幅较此前三旬扩大。这与基建落地的加速、补库意愿增强可能有较大关联,供应层面的冲击也很重要,例如环保限产和中频炉关停,海外铜矿罢工事件等。细项看,黑色、有色金属价格环比涨幅较大;油气价格小幅上涨,化工品平稳;水泥价格季节性走弱;煤炭延续12月上旬以来的下跌势头,这反映了供应响应的影响,并会带来利润向中下游的转移。


未来如果没有发生猛烈的需求向上冲击,我们预计随着供应的响应,PPI环比或逐步向0附近水平回归。在此假设下,工业企业毛利大概率自高位水平回落。但考虑到资产周转率的回升,ROE回落的幅度可能比较有限,总体股票指数受到的支撑也较强。


三、银行间资金利率维持高位,长端收益率小幅回落


2月下半月,央行通过逆回购和MLF投放流动性,操作利率持平,未有进一步上调。


但银行间资金利率出现较大幅度上行,隔夜利率均值较上半月上行近30BP7天利率上行近70BP。这可能与银行年初信贷投放量的快速增长有关,也显示了央行维持银行间流动性供应中性偏紧的意图。


尽管资金面偏紧、经济数据和经济预期偏积极,银行间债券市场长端利率仍有所回调,10年期国债、国开债收益率下行近20BP。信用债收益率平稳。这也许主要反映了交易层面上,此前市场调整幅度较大、短期对各类利空的反应较为充分。外围债券市场近期的积极表现可能对国内也有一定的牵引。


近日媒体流传央行《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(内审稿)》,内容包括央行统一监管、打破刚兑、禁止资金池业务,以及杠杆限制、资本约束和风险集中度要求等,这体现了决策层面系统性化解影子银行和资管领域风险、阻止资金“脱实向虚”的决心。未来政策实施细节及其对大类资产流动性层面带来的影响,需要给予充分重视。


四、美元美债震荡调整,美股和新兴权益市场维持强势


近期全球经济数据表现较好。发达国家制造业PMI总体延续上行,特别是欧元区和日本均创近年高点;核心CPI同比多显示走强势头。新兴制造业PMI维持高位。


这为中国经济提供了较好的外部环境。外部环境的改善,一方面通过提振出口,对中国经济形成支持;另一方面也会抬升全球PPI,从而改善中国工业企业的盈利。


在发达国家内部,美国数据略有走弱,欧洲日本延续强势,这可能也会在短期之内压制美元指数,需要留意。


金融市场上,年初以来美股投资者情绪乐观,市场持续上涨。但美元和美债均已进入调整态势,特朗普的减税、贸易、放松金融管制等政策落实方面的不确定性,以及由此带来的加息节奏的摇摆,令这些市场参与者产生观望情绪。


新兴市场资本流动持续改善。新兴汇率2月以来对美元累计升值2%,表现明显强于人民币。美元计价股票指数上涨3.8%,以此来看,港股和A股的积极表现难免没有外部情绪的影响。美元计价主权债收益率延续12月中旬以来下行势头,2月下行20BP