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陶冬:通胀哪里去了?

发表于 2017-09-28    来源于:陶冬

2014年成为美国联邦储备局主席后,耶伦坚定地告诉世界,美国劳工市场接近完全就业,工资上涨会加速,所以美国货币当局需要加息来应付即将到来的通货膨胀压力。耶伦是历任联储主席中学术造诣最高的经济学家,但是通货膨胀的走势却和她的预言相反,耶伦不断说这是短期过渡性现象,再等等


耶伦把头发都等到全白了。20142月至今,美国的非农就业人数总共增加了超过九百万人,失业率由6.7%降至4.4%,但是核心CPI通胀曾经是1.6%,现在是1.7%,仍然没有达到政策目标2%。颇具讽刺意义的是,决策者更关心的核心PCE通胀, 耶伦上任时为1.41%,现在快要离任了数字仍是1.41%


这两代投资者,在大学选读经济学课程时,都曾学过菲利浦曲线,知道通货膨胀和失业率之间存在着稳定的负相关。换言之,当失业率得到改善后通货膨胀可预期地出现上扬。耶伦及其他公开市场委员会成员,在上世纪七八十年代接受的就是这个经济学金科玉律,就业状况明显改善,物价必然随后上升。为此,公开市场委员会不惜与市场预期分道扬镳,联储的利率点阵图所预言的利率上升,远远高过利率期货市场所隐含的未来资金成本。


如此的滥印钞票,为何没有带来物价上升?如此炽热的就业市场,为何没有带来物价上升?这个问题不仅美国人在问,世界其它国家的人也在问,是乃世界性现象。


首先,君不见各国股市屡创新高,债市房市各有精彩?金融危机之后,各国银行的金融中介功能普遍弱化,同时企业宁可做金融投资(美国回购股票、中国炒房地产)也不加码实业投资。QE未能渗透到实体经济,企业家对未来前景仍不乐观,实业投资爽约,实体物价自然难有大作为,受惠的是金融资产价格。


其次,科技创新不仅带来生产力的提高,也颠覆了许多产业的运作和盈利模式,从网上购物到共享经济,传统商业正在面临新经济的严峻挑战,他们失去了加价能力。同时在就业市场,不仅工会式微,现在的就业形态也趋向临时化、碎片化、外包化、机械替代化,员工涨工资变得越来越难。


以目前的通胀水平,联储根本不需要再连续加息。然而,格林斯潘时代将过低利率维持过久带来了房地产泡沫/金融危机,惨痛教训记忆犹深。而且再不提高利率,等到经济开始下行时,货币当局就没有政策工具了。


那么到底加不加息?这是留给明年新的货币政策决策人的问题。笔者给出的建议是,1)忘掉菲利浦曲线,重写/重修经济学;2)除了消费物价指数,尽快编制金融价格指数。