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鲁政委:提升对回报与贷息敏感度 非民间投资槓桿可控

发表于 2017-10-17    来源于:鲁政委

2012年以来,中国贷款馀额相当于GDP的比例波动攀升,从2012年第一季度的114.0%上升至2017年第二季度的146.3%。与之对应地,2012年以来利息支出与GDP的比值大约在7%9%的区间内徘徊。


付息压力直接影响着企业的投资意愿。如果我们定义利息支出与GDP的比值为“利息负担”,歷史数据显示,投资几乎从未在利率负担高于名义GDP增速时出现明显反弹;不仅如此,当利息负担高于名义GDP增速时,固定资产投资增速还往往出现快速下滑。比如,从2014年第一季度到2016年第二季度,利息负担持续高于名义GDP增速。也就在这一时期,固定资产投资增速几近腰斩,从2014年第一季度的17.6%降至2016年第二季度的9%。从2016年第三季度起,利息负担开始低于名义GDP增速,恰逢此时,固定资产投资增速也停止快速下滑,出现企稳迹象。


民间固定资产投资稳升


进一步地,如果我们观察民间投资,也可以发现民间固定资产投资增速与利息负担和名义GDP增速之差正相关。在2014年第一季度到2016年第二季度,也就是利息负担高于名义GDP增速的时期,民间固定资产投资增速出现高山速降,从20.9%大幅下降至2.8%。而在2016年第三季度至2017年第二季度期间,随着利息负担低于名义GDP增速,民间固定资产投资增速就开始企稳回升,从2.5%反弹到了7.2%


然而,非民间固定资产投资(即固定资产投资总额-民间固定资产投资额)增速与名义GDP增速和利息负担之差的关系却并不稳定,有时呈负相关。


例如,在2008年第三季度至2010年第一季度期间,名义GDP增速与利息负担之差呈现U形,而非民间固定资产投资增速也呈现倒U形。这种背离与2008年金融危机后中国採取财政刺激政策有关。此外,受去产能政策的影响,2016年第三季度至2017年第二季度,名义GDP增速和利息负担之差有所回升,非民间固定资产投资同比却从18.8%下降至10.9%


以上数据分析暗示,与非民间投资相比,民间投资在槓桿率方面总体保持着更为理性的态度。这从另外一个侧面反映了:从防风险角度考虑,中央要求“国企去槓桿是重中之重”的合理性。


防低效投资累积槓桿


非民间投资对投资回报率和融资利率不敏感,可能导致低效投资和槓桿率的积累。民间固定资产投资对名义GDP增速和利息负担之差敏感,而非民间投资对这一指标不敏感,这一事实本质上反映出民间投资能够根据盈利水准自发调整投资,而非民间投资可能逆盈利水准而动。当投资回报不足以偿付利息之时,非民间投资不得不通过继续举债来维持一定的投资增速,使槓桿率逐渐上升。因此,控槓桿的关键在于提高非民间投资对回报率和融资利率的敏感程度,防止低效投资引起槓桿累积。