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彭文生:全球低通胀告诉我们什么?

发表于 2017-10-23    来源于:彭文生


2017英国《金融时报》年度高峰论坛第三年落户杭州,会议主题为用技术的力量,创见未来,光大证券全球首席经济学家,中国首席经济学家论坛副理事长彭文生在现场发表了精彩的主题演讲。


实体经济和金融分化已久


近日,美国股市屡创新高,备受瞩目。其实近些年,美国股市是一直蓬勃发展。但纵观全球,包括美国在内等国家的通胀率都处在较低的水平。中国情况也类似,房地产价格一路攀升,一般商品的价格仍较低。


“这种实体经济和金融的分化告诉我们什么?它为什么会是这样?对我们看未来的经济走势,有什么样的影响?”彭文生说,实际上通胀比较低本质上反映在经济增长或者是需求不是那么快。所以,这几年看全球来讲,传统的经济周期在消失。“最近国内有很多讨论,关于新周期的讨论。我的观点是:你看什么周期,你要看经济增长的周期,这个周期在吗?这个特点在下降,在消退。我们来看美国的经济增长,金融危机以后不温不火,也不是很弱,但也不是很强,没有强到让通胀起来。”


直观可见,美国的房价已经回到了金融危机之前。1019日,美国的股市标普500又创了新高,背后的一个重要原因是低利率,美国的十年期国家收益率常年处在一个相对较低的水平。再看中国的房地产价格,也未降低。中国的股市、金融板块却涨得很好。中国的十年期国家收益率最近有所上行,但相比历史水平,也还是游走在相对较低的水平。利率代表资金成本,低利率也间接导致股市的不断创新高。


2008年全球金融危机爆发,美国经济从2009年第三季度开始复苏。那次危机后,经济一直维持不温不火,无法强到让通胀起来。中国也一样,2007年经济增长达到14%的高位,但过去十年增长的趋势是一路下行。


为什么经济增长的上下波动没了?波动消失的一个重要原因是CPI通胀持续处于低水平。实际上,通胀比较低,本质上反映的是经济增长较慢,以及需求增长也不快。


未来经济走势关键——并非GDP增长


“所以,我们看未来的经济,看未来的金融资产的走势,我们要解决一个问题就是为什么利率这么低。因为利率这么低的背后的原因是因为通胀低,从而使得货币政策不是那么紧。但为什么通胀这么低?有几个解释,一个就是我们要看金融周期,而不是看传统的GDP增长所代表的经济周期。最重要的就是能区分货币和信贷的差别。彭文生分析道。


货币有两个投放方式,一个是银行放信贷,还有一个是财政赤字。很少有人用贷款消费,大部分的贷款拿去投资,投资两个方面,一是建立新的厂房、新的公路、新的高铁,二是购买现有的资产,买土地、买房产。所以贷款投放太多,不代表实际需求强。通货膨胀上升困难,反而会加快资产价格的上升,导致资产泡沫。


另外是政府财政赤字。政府支出用于实体投资、社会福利保障。所以政府财政赤字太大,便会导致物价加速提高。这点验证了著名经济学家、货币学派创始人弗里德曼60年代的观点:一切通货膨胀都是货币现象。


而银行现在怎么投放退税?一个重要的载体就是房地产,房地产是信贷的抵押品。房地产价格和银行信贷相互促进,两者呈螺旋式上升。贷款太多,房价上升,抵押品价格上升。此时,银行愿意放更多的贷款,更多的贷款,此举又带来房价进一步的上升。升到顶点,泡沫不可维持,房价价格开始下跌,导致抵押品价值下降。


这种金融周期比经济周期持续时间更长。美国的金融周期中,泡沫在2008年破裂,金融危机爆发;欧洲相比美国迟了两三年;中国则正处在接近金融周期的顶部,信贷扩张、房地产为主导。它所带来的货币扩张不影响一般通胀,而是会影响到资产价格,给资产泡沫带来了风险。


今年第五次全国金融工作会议上提出要控制金融风险,十九大再一次突出强调了“房子是用来住的,不是用来炒的”,有人统计说总书记讲这句话之后鼓掌的时间最长,可以反映社会民心所向。


中国经济发展不平衡根源——收入分配差距变大


彭文生认为,中国现在是在这样一个金融周期、信贷扩张、房地产所主导的时代,它所带来的货币扩张的影响不是在一般通胀,而是在资产价格,资产泡沫带来一些风险。


除了金融周期以外,还有个结构性原因——贫富分化。大部分人消费能力受到财富的制约,少数人有钱消费,但是需求有限。所以,随着贫富差距的增加,总体的消费受到抑制。总需求不足,储蓄率较高,导致金融资产的一般商品价格较弱,资产价格较高。


这次十九大提出,新时代的中国社会矛盾的主要矛盾转化,主要是大家对美好生活的希望和经济发展不平衡的矛盾。然而,导致所有不平衡的根源是收入分配的差距变大。


中国的收入分配差距的一个重要的体现就是城乡差距、区域差距,要改进完善社会保障体系。


彭文生特别关注总书记讲到的“普及高中教育”,中国过去是九年教育,未来要走向十二年制的义务教育。这意味着政府的公共政策走向了正确的方向,在往降低收入分配差距的道路走。未来的政策是有利于纠正金融资产价值上升、通胀较低、需求弱的问题。


看科技与经济关系——共享经济更需政府干预


“今天面临的贫富差距也好,低通胀也好,金融资产的价格过度上升也好,其实和技术的进步有一定关系。技术进步意味着什么?意味着劳动生产力提高,意味着更多的商品供应。”彭文生认为技术进步是一件好事情,把总体的蛋糕都做大了,但是它的分配加剧了贫富差距,从而影响金融周期的进程。


而时下火热的共享经济,它意味着能更有效地使用现有的产能。但是,它所带来的效率的提高是资本所有者在销售,这点达成了基本的共识。资本的所有者将效率提高更多,劳动者所获益相对就更少一点。


所以,在技术进步、共享经济的时代,更需要政府公共政策的干预,以及政府对公共支出结构做出相应地调整。


十八届三中全会讲得很清楚,要降低间接税,提高直接税。间接税是流转税、增值税等,这种税收在穷人的收入占比高。所以基于十九大刚提出的要深化税收制度改革,彭文生更加相信未来几年,中国会朝着“提高直接税、财产税、房产税”的方向发展。