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陶冬:薪增引爆利率恐惧 债跌触发股市调整

发表于 2018-02-04    来源于:陶冬

耶伦走了,通胀来了。华尔街对于通货膨胀前景的忧虑不断升温,上周债市抛售加剧。及至星期五,非农就业数据中时薪同比上升2.9%,此数创下近九年的新高。耶伦谈论经年的通胀“狼来了”,这次好像真的来了。美国国债惨遭屠戮,十年期国债利率一度逼近2.9%,最终收四年新高。股市反应同样激烈,遭遇黑色星期五,S&P500惊现2016年来最悲惨的一周,科技巨企领跌。在大西洋的另一侧,德国十年期国债利率升上0.71%,乃2014年以来新高,欧洲各国股市也是鸡飞狗跳。恐慌指数VIX飙升到近年罕见的17.8,全球风险资产一片狼藉。非农就业数据出炉后,美元指数跳升0.5%,石油、黄金价格落魄。比特币的断崖式下跌未了,三月期货价格上周再挫22%。上周四公开市场委员会例会,决定维持利率水平不变,但会后声明对经济的表述更乐观,联储主席耶伦退位,这些对市场的影响不大。


美国一月非农就业人数增加了200K,私人部门就业增加196K,时薪环比上涨0.3%,均明显高过市场预期;同时上期就业人数和时薪增长也被大幅度上方修正,失业率维持4.1%不变。工资增长数据往往比较波动,所以一个月的数字不宜过度解读,但是这是过往一段时间劳工数字中噪音较小的一个,笔者认为联储三月加息已经是板上钉钉的事情了(除非出现事件性意外)。现在需要探讨的是,今年会不会有第四次加息,明年要加多少次。首先,随着两位反对加息的地方联储主席被立场鹰派的两位新人置换,联储副主席预计也比较硬派,公开市场委员会成员构成上肯定比上一届态度更加强硬。其次,美国核心通胀未必一路如一月那样劲升,不过趋势转强是不争的事实。但是另一方面,税务改革会产生出新的大量财政赤字,既需要联储流动性的支持,也需要市场信心的支持。同时,美国经济增长预计年中见顶后辗转下滑,明年联储的政策受到周期性因素的制约。笔者认为,今年加息四次机会很高,但是明年的政策仍存在较大的不确定性。


今年一月股市和债市出现了反差极大的走势分歧,各自是这一代投资者记忆中所罕见的。其触发因素当然是全球增长与通胀升温,但是两个市场对此的解读却截然相反。股市看好经济和盈利的前景,于是各国股指纷创新高。债市担心通胀加速央行收水,于是各国债券遭遇抛售。股债市动力源不同,价格走势分歧十分正常。股市一般在衰退后期至扩张中后期表现良好,债券则在扩张后期至衰退中后期表现较好,关键在于时机,在于切换。增长好、通货膨胀初起时,债券受制于加息新周期,股市受惠于经济改善。但是如果资金成本上扬开始影响到实体经济,则股市利空出现。目前的加息前景是不是对实体经济构成致命打击?暂时看不到。虽然美国加息加速,但是比起危机前的4%水平还是低很多。笔者不认为今年的加息对实体经济构成太大冲击,但是会对已经用惯超低成本资金的投机者的杠杆炒作构成压力。笔者估计市场的风险阈值大约在3-3.2%区间,十年期国债利率超过此区间,资金去杠杆便进入高发区,资产价格也就更加波动。这轮调整中,利率上升的速度比高度对市场更重要,因为受冲击的主要是投机资金,而非实体经济,当然房地产市场会面临压力。


本周市场焦点:资金对通胀风险的解读和由此带来的配置改变。特朗普、国会和FBI就通俄门问题的攻防也可能有市场意义。英国、澳大利亚和新西兰央行会议,预计不会产生利率变化。