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鲁政委:稳增长与稳杠杆的平衡—2019年中国经济展望

发表于 2018-12-06    来源于:鲁政委

作者:鲁政委 , 李苗献 , 郭于玮 , 蒋冬英 , 何帆 , 陈昊


展望2019年,外需将继续放缓,国际经济协调预计仍需在未知水域继续摸索。面对这种态势,关键是要把自己的事情办好,进一步扩大内需将是整个宏观政策的轴心,但稳杠杆是在稳增长时必须要做好的平衡。总的来看,2019年经济预计继续温和放缓,经过政策的持续调适,下半年经济下行压力预计将逐步消退。

 

在外需方面,贸易摩擦负面影响将在2019年显现,同时世界经济周期趋于下行,意味着出口形势不容乐观,这将挤压顺差、影响对新产能的投资以及消费者信心、从而对产出构成拖累。

 

在内需方面,随着汽车购置税的短期扰动逐渐消退,2019年汽车销售或有反弹,此外,被调控政策暂时抑制的大城市房地产需求或有机会逐步释放,不过随着三四线城市房屋库存的快速消耗,棚改货币化政策的实施力度或减弱,从而冲击三四线居民消费和房地产行业。基建投资或以补短板之名再一次扮演救火队员的角色,但此次政府会面临更强的债务约束。

 

在物价方面,2019年我国猪周期趋于上行,或推高CPI中枢至2.6%左右。贸易摩擦叠加世界经济景气下行,或施压石油等工业品价格,2019年我国PPI或继续回落至1.7%

 

在宏观政策方面,2019年宏观政策将继续对经济变化做出前瞻性反应,货币政策在动态调适中保持稳健。货币政策将继续致力于疏通传导渠道。预计或采取降准、定向降息或下调逆回购利率、深化存款利率市场化、在加强逆周期调节的前提下扩大汇率弹性等措施,M2和社融增速或出现回升。财政政策将挺身而出,地方政府专项债发行规模可能上调,增值税率或进一步调整,实现向增值税三档并两档的有序过渡。监管政策更加注重稳增长与去杠杆之间的协调。标与非标的划分、信托资管和保险资管配套细则等预计将在2019年陆续发布,在确保落实资管新规基本原则的同时,政策将更加灵活平缓务实。预计我国国内系统重要性金融机构的相关监管细则也将逐步落地,但针对国内系统重要性银行的附加资本要求的达标仍会给予较为充裕的过渡期。

关键词:中国经济2019年展望



展望2019年,外需将继续放缓,国际经济协调预计仍需在未知水域继续摸索。面对这种态势,关键是要把自己的事情办好,进一步扩大内需将是整个宏观政策的轴心,但宏观政策仍需要在稳增长与稳杠杆之间取得平衡:从政府部门来看,预计仍会继续严控地方政府隐性债务;专项债仍有扩容空间,但却无法直接作为基建投资的资本金,而且专项债的扩容也仅仅属于债务仍在警戒线之下省市的才能有的权利。从银行部门来看,资本充足率要求加上存款的结构性不足制约着表内信贷的扩张。从居民部门来看,近年来我国居民杠杆率不断攀升。从企业部门来看,居高不下的企业杠杆增加了企业资产负债表的脆弱性,而国有企业还需要按照既定的目标降低资产负债率。由此,2019年政策调整的核心,就是如何在稳增长与稳杠杆之间做好平衡。

 

一、增长:贸易冲突加大下行风险

 

1、 投资

 

1)房地产投资:超级周期的尾声

 

2006年以来我国房地产投资基本上呈现出三年一周期的特征。但2016年以来我们似乎迎来了一轮超级房地产周期:在房地产销售增速早在20164月见顶回落的背景下,2016年、2017年和2018年的房地产投资增速出现每年上升一个台阶的情况。直到201810月,房地产投资增速仍然保持着9.7%的较快增长。然而,2019年我们可能迎来这一轮超级房地产周期的尾声。

 

房地产企业与居民部门面临的杠杆约束将拉动房地产投资下行。房地产企业方面,2017年住建部等发布的《关于加强近期住房及用地供应管理和调控有关工作的通知》规定各地要建立购地资金审查制度,确保房地产开发企业使用合规自有资金购地。购地资金限制使土地交易显著降温。到20189月土地流拍比例已经从1月的10.5%提高至24.3%。数据显示,土地流拍比例领先房地产投资增速约3个季度。这意味着土地储备的减少将使得2019年房地产投资面临下行压力。

 

居民部门方面,到2018年第一季度中国居民部门杠杆率达到49.3%,接近同期德国的52.5%,但2017年我国人均GDP仅为德国的三分之一。

 

分城市来看,三四线城市强劲的房地产投资是支撑此轮超级房地产周期的主要力量。截止20189月,三四线城市房地产投资同比增长14.9%,远高于一线城市的5.4%和二线城市的4.9%

 

从一线城市来看,一线城市房地产库存水平对投资有一定的领先性。当房地产库存较低时,补库存需求激励开发商加大投资力度,带动房地产投资增速上行。数据显示,补库存需求可能带动2019年一线城市房地产投资增速上升。

 

从二线城市来看,20186月以来二线城市土地成交额同比萎缩。而土地成交额增速对房地产投资中的土地购置费走势有指示性。因此,二线城市土地成交的萎缩可能给房地产投资带来下行压力。

 

从三四线城市来看,棚户区改造是带动三四线房地产销售的重要力量。根据3年棚改攻坚计划的安排,2019年到2020年还需完成棚改任务920万套。即使2019年完成其中的60%,即552万套,规模也低于2018年的580万套。历史数据显示,保障房开发贷款增速对三四线城市房地产销售增速有明显的领先性。2018年以来保障房贷款增速出现放缓迹象,PSL增长也出现减速。随着棚改力度的减弱,2019年保障房贷款增速可能进一步放缓,促使三四线房地产销售降温。而三四线房地产销售对投资有一定的领先性,由此来看,2019年三四线房地产投资或将放缓。

 

综上,2019年房地产投资可能呈现出一线城市上行,而二三线城市下行的局面。截止20189月,一线城市房地产投资占比约10.4%。因此2019年全国层面房地产投资或将面临下行压力。

 

2)制造业投资:筑顶下行

 

20181-10月,制造业投资累计增长9.1%,录得20151-7月以来的最高值。盈利是企业决定投资与否的基准,同时企业自身的盈利状况又决定了制造业投资的内部资金来源。因此,工业企业利润成为观察制造业投资的领先指标。数据显示,工业企业利润增速大致领先制造业投资12个月,但是2017年工业企业利润增速下降似乎并未带来制造业投资增速下行。那么,这是否表明由利润观察制造业投资增速的法则已经失效?

 

由于制造业投资存在行业结构性差异,尤其是重投资行业利润改善幅度较大,这将导致制造业投资回升由少数几个行业拉动。具体而言,1-10月制造业投资累计增速较去年同期回升5个百分点,其中仅非金属矿物制造业就拉动整体制造业投资回升1.6个百分点,随后依次为专用设备制造业(0.8个百分点)、金属制品业(0.7个百分点)、黑色金属冶炼及压延加工业(0.5个百分点)及通用设备制造业(0.5个百分点)。

 

进一步对拉动制造业投资回升的行业进行分类,大致可分为两类:一类为受供给侧改革影响较大的周期性行业,如非金属矿物制品业、金属制品业、黑色金属冶炼及压延加工业等,分别拉动整体制造业投资累计增速回升1.60.70.5个百分点;另一类则为国家重点支持的高新技术行业,1-10月高技术制造业投资增长16.1%,高于全部制造业投资7个百分点。具体分行业看,1-10月专用设备制造业、通用设备制造分别拉动整体制造业投资累计增速回升0.80.5个百分点。

 

需要关注的是,这两类行业投资增长的动力有所差异。从周期性行业观察,其投资回升主要是供给侧改革下产能出清,带动行业利润回升,进而使投资活动回升。以非金属矿物制品为例,供给侧改革以来其利润增速不断改善,带动其投资活动大幅抬升。从高新技术制造业观察,在外部压力之下,技术干中学通道受阻倒闭自主创新,国家政策倾斜为高新技术制造业创造良好的投资环境,以集成电路为例,1-8月集成电路制造业投资增长64.7%[1];同时应国内产业升级及环保标准提升需求,装备制造业投资回升。

 

展望2019年,制造业投资将于2019年筑顶,其节奏为先上后下。具体而言,需求扩张和产能缺口是制造业投资扩张的基础。因此,对制造业投资的判断还需依赖于需求扩张和产能缺口的判断:

 

第一,从需求方看,制造业投资回升依赖于前期需求回升。数据显示,出口大致领先制造业投资1年,前期需求上行为制造业投资筑顶奠基。但需要注意的是,当前的出口高增存在透支效应,且需求下行悲观预期将一定程度上抑制制造业投资上行空间。

 

第二,从产能利用率观察,产能利用率同比增加值大致领先制造业固定资产投资5个季度,产能利用率指示制造业投资将于2018年第四季度至2019年第一季度筑顶,随后下行。

 

此外,国有企业资产负债率约束也将对制造业投资产生影响。20189月中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》,要求国有企业平均资产负债率到2020年年末比2017年年末降低2个百分点左右,之后国有企业资产负债率基本保持在同行业同规模企业的平均水平。历史数据显示,国有企业资产负债率变化与其固定资产投资增速密切相关。因此国有企业降杠杆可能对抑制其投资增速。

 

综合而言,在前期需求回升及产能利用率触顶的影响下,制造业投资将于未来半年处于筑顶阶段,随后伴随需求回落及产能缺口收窄而回落。

 

3)基建投资: 触底反弹

 

受去杠杆影响,2018年以来基建(不含电力)投资增速持续下滑,从2017年的19.0%放缓至2018年前10个月的3.7%。这一增速非常接近历史低点,百分位数仅有3%。从历史上看,基建投资一般扮演对冲经济下行压力的角色。如果以进口增速表征经济景气,则可以发现基建投资与经济景气存在比较明显的负相关。以此推断,在2019年经济面临不确定性的情况下,政策当局可能会加大基建投资的力度。

 

不过,在地方政府面临债务约束的情况下,2019年基建投资反弹的空间或许比较有限。

 

第一,尽管2019年专项债发行规模可能继续上升,但专项债不能直接作为项目资本金。根据2015年国务院发布的《关于调整和完善固定资产投资项目资本金制度的通知》,城市轨道交通项目和铁路公路项目最低资本金比例为20%,港口、沿海及内河航运、机场项目最低资本金比例为25%,保障性住房项目最低资本金比例为20%

 

第二,对地方政府隐性债务的监管在强化。20183月财政部发布的《关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》,从金融机构的角度提出了金融机构开展地方政府相关项目融资的基本原则,要求金融机构通过各种渠道提供融资时,都要同时符合财政纪律和监管政策要求。在815日有媒体报道[2],近期中央下发了《中共中央关于关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》(中发[2018]27号)和《地方政府隐性债务问责办法》(中办发[2018]46号)两个文件。

 

此外,2019年上半年城投债到期偿还量较多,也不支持基建增速的大力度反弹。

 

2018年前10个月,国家发改委审核批准的投资项目数和拟投资金额均没有出现明显加速。作为交通基建投资领先指标的基建央企合同增速也仍在继续下滑。

 

综上分析,在对冲经济下行和债务约束的博弈下,2019年基建投资或出现反弹,但反弹力度或许有限。

 

2、 进出口

 

1)出口:贸易摩擦加大下行压力

 

20181-10月,我国出口同比累计增长12.6%,高于去年同期5.5个百分点。但值得关注的是,中国目前的高增长显著背离全球经济景气指数,并不具备可持续性,具体表现在:

 

第一,从中国与全球贸易走势观察,中国作为全球第一大出口大国,其出口走势与全球较为一致。数据显示,剔除中国外的全球贸易景气已于20181月触顶回落,而中国出口却在景气回落之时逆势增长。进一步观察中国与韩国出口,作为全球贸易的温度计,韩国出口增速已同步于全球贸易于20181月触顶,随后回落至个位数增长,与中国目前出口走势背离。

 

第二,从全球经济景气指数观察,我们以中国主要出口国别占比为权重,计算贸易加权PMI作为全球经济景气指数指标。历史数据显示,出口与贸易加权PMI走势较为一致,但2018年以来在贸易加权PMI不断走弱的同时,我国出口走势却显相当韧性。

 

那么,外部需求走弱的时候,我国出口却走强的原因何在,其走强的可持续性如何?纵向比较,出口走向取决于外部需求;横向比较,出口的强弱则决定于相对竞争优势。当前外部需求与出口走势背离隐藏着今年出口最为不确定因素,即中美经贸关系走向。具体而言,自43日美方公布对中国301调查的初步制裁清单以来,中美经贸关系紧张化。伴随制裁清单涉案金额由500亿上升至2000亿,市场对中美贸易摩擦的悲观预期强化,进一步刺激提前出货行为。同时由于当前已落地的2000亿美元的制裁关税将于201911日由当前的10%抬升至25%;同时美方表示如果中美在G20峰会期间未能达成贸易协议,将拟于12月初对中国出口的剩下的2670亿商品加征关税。由此,仅就加征关税而言,中美经贸冲突仍有升级的空间,出口商提前出口的动机犹存。

 

分国别观察,1-10月中国对美国出口累计增长13.3%,拉动中国整体出口增长2.5个百分点,显著高于欧盟的2.0、日本的0.5和东盟的2.1。值得关注的是,伴随美国对中国关税清单相继落地,中国对美国出口增速相对优势已经弱化,但转口贸易或成为补给对美出口的另一通道。一方面,自924日美国对2000亿中国出口商品10%的加征关税正式落地后,9月及10月的数据显示中国对美国出口相对优势弱化,表明伴随中国对美国抢出口空间收窄,抢出口的边际效应也在递减;另一方面,贸易制裁阴影下,转口贸易成为对美出口的又一通道。数据显示,10月份中国对中国香港地区、中国台湾地区的出口增速高涨,表明为规避美国的关税制裁,部分出口商选择转口贸易对美出口。

 

111日,习近平主席与特朗普总统通电话双方同意两国经济团队要加强接触,就双方关切的问题开展磋商,推动中美经贸问题达成一个双方都能接受的方案。118日,习近平主席在会见美国前国务卿基辛格时,确认了其与特朗普将在阿根廷二十国集团峰会期间会晤的消息。随后,有媒体声称中国国务院副总理刘鹤与美国财长努钦通话,中美双方重启经贸谈判。因此,从当前的中美经贸关系走向看,确定的是双方谈判重启,但不确定的是谈判能否达成一致。需要关注的是,无论谈判能否达成一致,前期贸易摩擦透支效应叠加全球需求边际转弱,均施压未来出口下行。

 

进一步从出口的领先指标观察,广交会作为我国出口的“晴雨表”,其成交额对未来半年出口走势具有较强的指示性。一般而言,广交会出口成交额下行意味着未来半年订单不足,出口下行压力增大。第124届广交会出口成交额同比下降1%,其中对美国出口成交额同比下降30.3%,表明贸易摩擦阴云笼罩下中国对美抢出口并不具备订单基础,贸易摩擦对出口的冲击将集中体现在明年上半年。

 

需要注意的是,人民币实际有效汇率贬值一定程度上有助于缓解出口下行风险。数据显示,人民币实际有效汇率同比大致领先出口同比6个月。2018年下半年以来,人民币实际有效汇率进入贬值区间,有助于增强出口的相对竞争优势,进而缓解次年出口下行风险。

 

一方面,当中美贸易摩擦引致的提前出口效应消退,2019年出口走势将朝着全球经济基本面回归,即在全球需求减弱之时,出口增速也将随之下行。另一方面,人民币实际有效汇率贬值,一定程度上对冲出口下行风险。综合而言,2019年出口下行方向基本确立,但下行幅度仍需观察未来中美经贸关系走向。

 

2)进口:内需探底下行

 

进口方面,20181-10月进口同比累计增长20.3%,高于去年同期2.9个百分点。按贸易方式观察,加工贸易进口主要为满足出口需求,其进口增长取决于外部需求,一般贸易进口则主要为满足国内需求。

 

从外需观察,全球外需景气高位叠加抢出口,为加工贸易进口增长提供需求支撑。

 

从内需观察,一般情况下,进口的多少主要取决于国内需求的强弱。进口同比与名义GDP同比走势较为一致,但是自2018年以来,进口与GDP 同比走势背离,即名义GDP下行而进口同比上行。

 

分产品观察,大宗商品进口与国内投资走势背离,历史数据显示铁矿石及其精矿进口与房地产投资走势较为一致,但2018年以来房地产投资增速下行与铁矿石进口反弹并存;进一步从消费需求观察,以重点进口商品中的鲜干水果及坚果、谷物及谷物粉、大豆、食用植物油、成品油等商品作为进口居民生活消费品计算其名义增速并与居民消费支出增速比对可知,2018年以来二者走势背离,即居民消费支出增长而重点消费品进口增速下降。无论是从总量数据观察还是从结构性数据观察,当前进口指标与内需指标均存在背离。那么,这一背离的原因何在?

 

首先,从投资需求看,1-10月我国固定资产投资累计增长5.7%,较去年同期下降1.6个百分点。其中,房地产投资分别累计增长9.7%,较去年同期上升1.9个百分点;需要指出的是,尽管房地产产投资增速回升,但是主要受益于土地购置费高企。1-10月剔除土地购置费的房地产投资增速累计增长-4.0%,较去年同期下降9个百分点。基建投资(不含电力)累计增长3.7%,较去年同期下降15.9个百分点;制造业投资累计增长9.1%,较去年同期上升5个百分点。由此,从投资需求看,制造业投资回升是进口需求增长的主要拉动力。

 

分行业观察,1-10月对全部制造业投资拉动较大的行业主要有非金属矿物制品业、专用设备、金属制品业、黑色金属冶炼和压延加工业、通用设备及化学原料及化学制品等。显然,制造业投资回升明显的行业主要集中分布在受供给侧改革及环保影响较大的行业,而环保要求或带来制造业企业异地搬迁及环保设备投入增加,进而拉动设备进口需求。此外,制造业投资中建安工程增加弥补了因房地产和基建投资下滑带来的铁矿石及其精矿进口缺口。数据显示工业用地规划建筑面积大致领先制造业投资9个月,前期工业用地建筑面积回升意味着制造业投资回升,而工业用地增加主要为厂房建设,有助于拉动钢材需求。

 

由此,制造业投资是带动大宗及设备进口需求增长的主要动力。展望未来,一方面,工业企业利润增速下降叠加需求下行,均使制造业投资上行空间有限,进而使其对进口需求的拉动有限。另一方面,基建投资增速触底企稳部分改善进口需求。但综合来看,由投资劳动的进口需求将保持缓慢下行趋势。

 

其次,从消费需求观察,消费品进口关税下调为我国主动扩大开放的重要举措之一。2017121日我国以暂定税率方式降低部分消费品进口关税,随后201871日起,我国降低部分进口日用消费品的最惠国税率。我国进口消费品以食品、医药产品、化妆品为主,其中食品占比最大,随后依次为医药、家电、日用轻工产品、美护日化产品及纺织服装等。201771日降低关税的日用品主要有纺织服装、洗衣机、冰箱等家电产品,同时也有美护日化产品等,在进口关税下调影响之下,该类产品进口增速高企。由此,消费结构升级叠加进口关税减让政策,消费品进口增速显著增长。

 

从进口结构观察,我国以中间品进口为主,消费品进口占比显著低于全球平均水平21个百分点。这一方面表明我国消费品进口不足,另一方面也表明我国消费品进口潜力仍有待释放。降低关税实质上降低进口消费品的相对价格,进而鼓励消费品进口。展望未来,消费品进口关税下调有望进一步释放消费品进口潜力。

 

综上,一方面,外需下行将导致出口引致的进口增速下降;另一方面,基建投资增速触底企稳托底进口增速,同时进口关税减让政策利好进口;综合而言,进口增速将下行但仍有望保持正增长。

 

3)顺差:继续收窄

 

20181-10月,我国货物贸易顺差累计为2542亿美元,较去年同期收窄731亿美元。需要注意的是,尽管我国整体货物贸易顺差收窄,但受贸易摩擦下中国对美抢出口和缩进口影响,1-10月我国对美国货物贸易顺差规模不断扩大。这意味着,中美贸易摩擦不仅未能施压我国货物贸易顺差反而一定程度上缓解了货物贸易顺差过快收窄。但是展望未来,无论中美贸易谈判的结果,当前中国对美国高货物贸易顺差都不具备可持续性,具体而言,

 

一方面,谈判未能达成协议将从出口方施压中国对美顺差。中国对美国抢出口存在透支效应,当前中国对美国出口繁荣以未来订单为代价。而根据秋季广交会信息,来自美国的订单总值同比下滑30%,表明我国对美国出口或出现订单空白期,出口形势不容乐观。

 

另一方面,谈判达成协议将从进口方施压中国对美顺差。中国对美国大量顺差是中美贸易摩擦不断的原因之一,扩大美国对中国出口缩减美国对中国货物贸易逆差是美国贸易谈判诉求之一。由此,中美双方达成协议或意味着中国自美进口规模扩大,进而从进口方施压中国对美顺差。

 

从我国货物贸易顺差来源看,20181-10月我国对美国货物贸易顺差规模占我国货物贸易顺差规模比重为102%。这意味着美国是我国货物贸易顺差的主要来源国,而我国对美国货物贸易顺差收窄通常意味着整体货物收窄。

 

3、 消费

 

2018年前10个月社会消费品零售总额同比增长9.2%,较2017年放缓整整1个百分点,由此引发了消费是否降级的热烈讨论。社会消费品零售这个数据或许存在各种各样的缺陷,比如它没有涵盖服务消费等。

 

不过,一个不容忽视的事实是,作为居民消费重要部分的汽车消费在2018年确实比较疲软。2018年前10个月乘用车销售量同比下降1%。汽车销售疲软的一个重要原因是汽车购置税优惠政策的变化。2015101日至20161231日,1.6升及以下排量乘用车实施减半征收车辆购置税的优惠政策;201711日至1231日,按7.5%的税率征收车辆购置税;自201811日起,恢复按10%的法定税率征收车辆购置税。2016年和2017年汽车购置税的优惠政策无疑刺激了当时的汽车销售,同时也透支了2018年的汽车销售增长潜力。

 

实际上这并不是汽车购置税政策的第一次变动。2009年和2010年汽车购置税曾有过类似的优惠。20091月,为应对国际金融危机的冲击,我国决定自2009120日至1231日期间,对1.6升及以下排量乘用车减按5%征收车辆购置税;2010年开始按照7.5%征收;2011年开始税率恢复到10%。可见,2009-2010年的政策与2016-2017年的政策几乎完全相同。因此,通过观察当时汽车销售的走势有助于判断2019年的汽车消费。为剔除经济和收入增长对汽车销售的影响,我们考察了乘用车销量增速与名义GDP增速之差的走势。结果显示,2016-2017年购置税减免对汽车销售的影响与2009-2010年那一轮减税非常相似,虽然在影响规模上第二轮减税的作用明显弱于第一轮。从2009-2010年减税的经验来看,2018年第四季度或是本轮汽车销售增速的低点,2019年汽车销售或有所回暖。

 

除汽车外,棚改货币化的退潮也是2018年零售增速回落的重要因素。分区域看,2018年零售增速放缓最明显的是除一线和二线城市外的地区。这些地区的消费品零售占整体的60%以上,影响显著。

 

推行棚改货币化的一个重要政策初衷是消化三四线城市的房屋库存。按“新开工面积*0.9-销售面积来估算新增库存,结果显示,自推行去库存政策以来,除一二线城市之外的地区住宅库存持续减少,截至201810月,这些地区的库存已降至2011年的水平。在这种情况下,主要用于棚改货币化的PSL投放量在2018年持续减少。预计2019年棚改货币化的力度可能继续减弱,从而抑制三四线居民消费增速。

 

综上分析,一方面,汽车销售回暖或支撑2019年消费,另一方面,棚改货币化力度减弱或继续打压消费。总的来看,2019年消费增速或边际趋稳。

 

二、物价:PPICPI的分化

 

信用扩张是影响物价水平的重要因素。历史数据显示,金融机构广义信贷增速对名义GDP平减指数增速有一年左右的领先性。2018年金融机构广义信贷增速下滑意味着2019年名义GDP平减指数同比增速可能放缓。其中,PPI同比中枢可能下降,CPI同比中枢将上行,二者走势继续分化。

 

1PPI:供需缺口收窄

 

2019年大宗商品的供需给缺口将收窄。从原油来看,2019年原油需求的增长可能放缓。美国国债期限利差是美国经济景气程度的领先指标。随着美联储继续加息,2019年美国国债期限利差可能进一步收窄甚至倒挂,带动美国经济景气程度下行,引起美国原油需求增长减速。同时,上文指出,2019年我国经济也面临下行压力,带动国内原油消费放缓。

 

但随着美国页岩油管道运输瓶颈的解决,和非美非OPEC项目的陆续投产,2019年原油供给力度将加大。EIA的预测显示,2019年液体燃料供需缺口将显著收窄,而供需偏离度对原油价格有一定的领先性。因此,2019年油价中枢可能低于2018年。正如兴业研究汇率商品团队于《油价顶部已现——评美国重启对伊制裁》中所指出的,本轮自2016年初开始的油价周期性上涨大概率顶部已现,但沙特和俄罗斯对于产量的调节会限制未来油价下行的空间。

从钢铁来看,与原油相似,2019年钢材市场也可能面临供给力度加大但需求增长放缓的情况。一方面,限产政策出现松动迹象。20189月以来高炉开工率较为平稳,并未出现2016年和2017年冬季高炉开工率下降的情况,为钢材供应提供保障。

 

另一方面,投资回落对钢材需求形成压制。数据显示,挖掘机销量增速对钢价增速有一定的领先性。2018年下半年挖掘机销售增长延续放缓趋势,或将带动钢价同比下行。

 

2CPI:猪周期重演

 

2002年以来,CPI同比年度中枢的走势与CPI翘尾因素的走势基本一致。2019CPI翘尾大约在1.1%左右,较2018年高出0.2个百分点左右,这意味着2019CPI同比中枢大概率高于2018年。

 

从猪肉价格来看,2019年猪肉供应可能回落。一方面,生猪养殖利润领先母猪存栏同比增速。2017年以来生猪养殖利润的回落降低了养殖户的补栏动力,将引起母猪存栏下降。

 

另一方面,2018年非洲猪瘟传入我国后逐渐蔓延,生猪疫情的爆发加剧了猪肉供应回落的压力。历史数据显示,生猪疫情高发的2010年、2014年后都出现了母猪存栏同比负增长的情况。

 

进一步地,2016年至2018年的猪肉价格走势与2008年至2010年的猪肉价格走势十分相似。2010年和2018年又都是生猪疫情较为严重的年份。因此2019年猪肉价格可能出现类似2011年的上涨局面。

 

从房租来看,在过去房租CPI同比走势与房价同比走势十分相似。这是由于房价上涨可能引起部分租赁房源退出租赁市场、转租为销,使租赁房供应下降。然而2015年以来房租与房价走势出现了分歧。尽管2015年以来房价同比波动较大,但房租CPI同比大部分时间内在2%3%的区间内窄幅波动。这是由于2015年以来我国流动人口持续下降,引起租房需求减少,削弱了房租上涨的动能。考虑到2019年房地产调控政策难以出现明显的放松,且经济下行风险进一步抑制了流动人口增速,2019年房租上涨动力不足。

 

从油价来看,上文中指出,2019年油价中枢可能低于2018年,带动交通燃料CPI同比下降。总体来看,2019CPI同比中枢可能在2.6%左右。

 

三、政策:稳增长与稳杠杆之间的平衡

 

1、货币政策:破解宽信用

 

1)多目标下的平衡

 

我国中央银行采用多目标制的政策框架。2016年时任央行行长周小川在IMF的研讨会上表示:长期以来,中国政府赋予央行的年度目标是维护价格稳定、促进经济增长、促进就业、保持国际收支大体平衡2017年全国金融工作会议进一步指出:设立国务院金融稳定发展委员会,强化人民银行宏观审慎管理和系统性风险防范职责。这意味着我国货币政策需要在促增长和就业、稳物价、平衡国际收支和防风险之间取得平衡。

 

展望2019年,上述目标间的平衡对货币政策提出了更大的挑战:一方面,经济下行风险要求货币政策加强对实体经济的支持;另一方面,平衡国际收支、稳定物价和稳定宏观杠杆率制约了货币政策放松的空间。不同政策目标之间的分歧要求货币政策加强针对性,在总量稳定的前提下优化流动性结构,提高金融服务实体的意愿与能力。

 

第一,继续降准置换MLF,优化银行体系流动性期限结构。20185月《商业银行流动性风险管理办法》对商业银行流动性管理提出了更高的要求。以净稳定资金比例(NSFR)为例,在NSFR的计算过程中,中央银行和金融机构提供的剩余期限在6个月到1年的融资适用50%的折算系数,而中央银行和金融机构提供的剩余期限在6个月以内的融资所适用的系数为0%。由于目前央行主要投放1年期MLF,而NSFR考核资金的剩余期限,所以商业银行持有的MLF资金通常适用50%0%的折算系数。商业银行通过央行逆回购获得的资金所适用的折算系数为0%

 

这一要求提高了货币市场中长端资金的溢价。2018年以来1年期与6个月NCD利差中枢出现抬升。20188月以来,这一差值稳定在25bp左右的水平。为了降低商业银行获取中长期资金的成本、进而降低实体经济融资成本,有必要继续降准并置换MLF

 

第二,定向降息或适度调低逆回购利率,以对冲经济下行风险。受非标融资萎缩的影响,2018年以来社融增速显著放缓,而社融是名义GDP增速的领先指标。从社融增速来看2019年名义GDP增速面临继续下降的压力,要求利率水平进一步下降。

 

实际上,逆回购利率的下行空间已经打开。20161月到20186月,DR007始终高于央行7天逆回购利率。这是由于在央行-一级交易商-其他中小银行-非银金融机构的流动性投放层级下,7天逆回购利率基本构成了市场利率的下限。然而2018 7月以来DR007数次回落至7天逆回购利率之下,反映出当前流动性水位所隐含的7天逆回购利率水平已经低于2.55%

 

诚然,货币当局可以继续加大流动性投放力度,在不改变政策利率水平的情况下进一步降低市场利率中枢。这种方式可以避免释放较为强烈的宽松信号以稳定汇率,但也会弱化央行调控市场利率的能力、加剧短端利率的波动。更为重要的是,流动性监管指标考核使得货币市场中长期限资金相对于短期资金出现了溢价,要抵消这种溢价对实体经济融资成本的影响,需要以进一步降低短端利率的方式降低货币市场中长期利率,或进行定向结构性降息(如以差异化的MLF利率支持民营经济、小微企业等薄弱环节)。

 

第三,顺势而为扩大汇率弹性与加强汇率和国际资本流动宏观审慎管理相结合,为国内货币政策换取空间。由于中美经济基本面的分化,我国与美国货币政策出现分歧。根据美联储的预测,2019年美国可能继续加息3次,但我国经济下行风险客观上要求货币政策边际放松。因此,2019年中美利差可能继续收窄,使人民币汇率承压。

 

2008年我国也曾面临国内经济下行压力与贬值风险并存的情况。金融危机爆发后全球避险情绪升温,新兴经济体货币对美元出现不同程度的贬值。中美利差也面临收窄的压力。在20081月,中国10年期国债收益率较美国高出61bp,但到了20086月,这一差值收窄至23bp

 

然而,受金融危机的影响,2008年第二季度我国实际GDP增速回落至10.9%,较2007年同期低4.1个百分点。经济下行风险的存在不支持国内货币政策收紧。在这一背景下,货币当局并未因贬值压力而牺牲货币政策独立性,而是调整了人民币汇率形成机制。20087月至20106月,人民币即期汇率维持在6.83左右的水平。由于2008年资本项目开放程度相对较低,货币当局更容易维系相对固定的汇率水平。在改革人民币汇率形成机制的同时,国内货币政策转为宽松。2008年下半年央行数次下调贷款基准利率与存款准备金率。受货币政策放松的影响,到201810月中美利差转为倒挂,美国10年期国债利率中枢较中国高出62bp。由此可见,货币政策的内部目标优先于外部目标。

 

第四,深化存款利率市场化,进一步放松大额存单或长期存款利率浮动,放松商业银行金融债的发行,修正存款统计口径。当前,商业银行存款利率浮动面临“玻璃顶”,大量存款向利率浮动相对自由的货币基金等理财渠道转移,商业银行存款吸收压力较大;而由于“同业融入比例不得超过三分之一”的限制,即便货币市场利率相对较低,商业银行能够利用的非常有限,不得不吸收结构性存款等高成本存款,抬高了商业银行的负债成本,对货币政策向贷款利率的有效传导构成了阻滞。

 


为了优化银行体系资金来源,进而支持表内信贷增长、提高金融服务实体的能力,建议稳妥有序放开存款利率浮动。此外,从流动性监管的各指标来看,“同业融入比例”与国际监管指标NSFRLCR的负债划分口径存在明显冲突。同业融入比例纳入了来自银行和非银行金融机构的融资、却未包括企业存款,而企业存款同样属于批发融资,企业存款中的非业务关系存款部分(如购买商业银行发行的结构性存款等产品),利率敏感性也较高,稳定性较差;NSFRLCR则从客户类型和分散度对负债进行了划分,将大型企业存款同样划分为批发性融资,视为稳定性较差的存款。

 

2)从宽货币到宽信用

 

展望2019年,货币政策传导渠道将进一步打通,宽货币向宽信用的传导有望得以实现。

 

一方面,表外融资增速对低评级企业债信用利差有一定的领先性。从表外融资增速来看,低评级企业信用利差或在2019年出现下行,带动低评级企业债券融资回暖。

 

另一方面,2019年贷款融资需求也可能逐渐回升。从基建投资来看,基建投资对贷款需求指数变化有2个季度左右的领先性。近期基建投资增速出现企稳迹象,或将对2019年贷款需求形成支撑。

 

从票据利率来看,由于票据利率反映了贷款额度与贷款需求之间的强弱对比,票据转贴利率走势对非票据贷款增速也有一定的领先性。2018年下半年以来票据转贴利率显著下行,或将带来贷款融资需求回升。

 

此外,2019年地方专项债发行规模可能继续上升,进而推高社融增速。因此,2019年社融增速或将止跌企稳。

 

2019M2增速亦有企稳回升的可能。从居民存款来看,在资管新规出台后,部分居民资产从表外理财向表内存款转移,使居民存款增速自2018 4月起波动回升。到201810月,居民存款增速上升至9.9%,较2017年同期提高2.0个百分点。我们在10月发布的报告《后资管新规时代:韩国的经验及镜鉴》中指出,在韩国版资管新规推出后,出现了居民资产向表内存款回归的迹象。预计2019年居民存款将继续向表内存款转移,如果2019年存款利率浮动进一步放开,居民资产回表趋势将得到进一步的巩固,进而对M2增速形成支持。

 

从企业存款来看,票据融资增速对企业存款增速有一定的领先性。得益于信贷额度的放松,2018年以来票据融资增速有所回升,对2019年企业存款增长提供动能。

 

2、财政政策:期待挺身而出

 

2019年财政收入增速或将放缓。从一般预算收入来看,作为一般预算收入主要组成部分的税收收入与工业企业利润增速密切相关。随着外需的放缓和PPI中枢的下移,2019年工业企业利润同比增速或将低于2018年同期,使税收收入增长放缓。

 

从政府性基金收入来看,2018年前10个月地方政府国有土地使用权出让收入占全国政府性基金收入的比例为86%,是政府性基金收入的主要组成部分。历史数据显示,土地流拍比例对土地出让收入增速有一定的领先性。20185月以来,由于房地产企业融资渠道受限,土地流拍比例显著上升。到20189月土地流拍比例达到24%的高位,这意味着2019年土地出让收入面临较大的放缓压力。

 

尽管财政收入增速有放缓压力,为了充分发挥财政政策的逆周期调节功能,积极的财政政策取向不会改变。积极的财政政策可能从以下方面发力。一方面,提高地方政府专项债新增额度,丰富专项债券品种。自2015年地方政府专项债推出以来,新增专项债规模逐渐增长。到2018年地方专项债新增额度提高到1.35万亿。与地方政府一般债务不同,地方政府专项债务不纳入预算赤字管理,以公益性项目对应的政府性基金或专项收入还本付息。因此,提高新增专项债额度不会对财政预算赤字率产生影响,预计2019年新增专项债额度将进一步提高。

 

此外,2018年财政部发布的《关于做好2018年地方政府债务管理工作的通知》要求:创新和丰富债券品种,按照中央经济工作会议确定的重点工作,优先在重大区域发展以及乡村振兴、生态环保、保障性住房、公立医院、公立高校、交通、水利、市政基础设施等领域选择符合条件的项目,积极探索试点发行项目收益专项债券。随着专项债品种的丰富,专项债这一融资渠道将惠及更多公益性领域。

 

值得注意的是,地方政府专项债不能直接作为项目资本金。因此,即使专项债继续扩容,基建投资扩张仍然面临约束。

 

另一方面,继续推动税制改革,降低实体部门税费负担。2018年政府工作报告指出:改革完善增值税制度,按照三档并两档方向调整税率水平4月财政部、税务总局《关于调整增值税税率的通知》指出:纳税人发生增值税应税销售行为或者进口货物,原适用17%11%税率的,税率分别调整为16%10%但三档并两档仍未实现。从宏观税负率来看,2017年中国生产税净额占GDP之比为14.2%,而美国为6.6%,反映出我国仍有一定的减税空间。因此,2019年增值税率或进一步调整,实现向增值税三档并两档的有序过渡。

 

3、监管政策:回归守正持中

 

根据2017年全国金融工作会议的要求,2018年,监管部门制定了防范化解金融风险攻坚战的工作计划,并且推出了一系列框架性监管政策,包括资管新规及其配套文件、流动性风险新规、大额风险暴露新规等。

 

未来一段时间的金融监管政策,将更加强调稳增长与去杠杆、强监管之间的协调。119日,央行发布的《2018年第三季度货币政策执行报告》在下一阶段主要政策思路中指出:打好防范化解金融风险攻坚战,处理好稳增长与去杠杆、强监管的关系,守住不发生系统性金融风险底线。这明显区别于《2018年第二季度货币政策执行报告》提出的坚定做好结构性去杠杆工作,这意味着,当前更加强调稳增长、去杠杆和强监管等多目标之间的协调,减少政策叠加效应。

 

我们预计,2019年,监管部门仍将按照防范化解金融风险攻坚战的既定工作计划,推动国际监管规则和国内补短板监管政策落地,同时,更加强调稳增长目标,充分考虑政策发布时机和节奏。下文重点分析资管新规后续配套政策及国内系统重要性金融机构(包括银行、保险和其他机构)的落地情况。

 

1)资管新规后续配套政策展望

 

427日,资管新规发布;7月份以来,资管新规的补充通知和配套细则陆续发布;目前尚未发布的配套文件,主要包括标与非标的划分、信托资管和保险资管配套细则、理财子公司资本监管规定、证券期货机构私募资管产品MOM等,预计将在2019年陆续发布。从目前已经发布的补充通知和配套文件来看,基本落实了资管新规提出的主要原则,同时,过渡期更加灵活,实施方式也更加柔和,预计后续的配套文件仍将延续这种特点。

 

427日,资管新规发布以后,表外融资出现了大幅收缩;在7月份以来发布的补充通知和配套细则中,为了应对上述影响,一方面提出了更为灵活的过渡期和处置方案,另一方面对信托通道业务的监管态度由只减不增调整为有保有压,鼓励合规的、支持实体经济的信托项目加快投放(但前期银信业务通知、委托贷款通知中禁止的交易结构仍不得开展)。这些措施收到了一定效果,8月份以来,表外融资虽然继续收缩,但收缩速度放缓,这主要是受益于对信托贷款的松动,而不符合新规的委托贷款到期将不再续作、预计委托贷款的收缩仍将继续。应当指出的是,在通道业务的监管方面,证监会仍持不鼓励态度,同时,由于理财产品证券账户的开户障碍扫清,银证和银基通道业务的需求也相应下降。2017年以来,基金专户和券商资管计划的规模持续收缩,二者的合计规模已经从20173月末的35万亿萎缩至20189月末的26万亿。

由于非标收缩导致的融资光谱断档,有待重新补齐。尽管政策进行了上述调整,我们看到,表外融资仍在进一步萎缩,这与金融机构对后续政策仍然感到不确定有关,例如,市场最为关心的“标与非标的划分”的规则,至今尚未落地。当前亟待出台“标与非标”的划分文件,可能会考虑让非标融资在监管之下正常发展。

 

在纠正前期发展中多层嵌套等问题的背景下,应当客观看待非标融资对贷款、债券和股票融资等渠道的补充作用。非标融资从属性上介于直接和间接融资之间,可以为中小型企业提供大规模、长期限融资,同时对信息披露的要求相对较低、融资速度较快,海外成熟市场中类似金融产品一直在持续发展。

 

非标融资在资管产品监管中的主要问题,是非标资产的流动性相对较低,为了应对开放式资管产品的赎回问题,需要对开放式资管产品中投资的低流动性资产比例进行限制;同时,限制期限过度错配,并不意味着要求资产和负债的期限一一匹配,允许资管产品存在一定程度的期限错配,也是资产管理的应有之义。参考海外监管经验,美国和欧洲的公募资管产品的监管都仅仅对资管产品持有的低流动性资产的投资比例进行了限制,并未提出单一资产的期限匹配要求。并且,随着非标二级交易市场的发展,未来非标资产的流动性有望进一步提高。建议在标与非标的划分上,避免采用对交易场所“一刀切”的方式,更多从流动性的角度去划分高流动性资产和低流动性资产;同时,积极推动非标资产交易市场的发展,提升非标资产的流动性。

 

2)系统重要性金融机构的进一步监管

 

根据巴塞尔委员会的时间表,系统重要性金融机构监管将由“全球系统重要性”发展到“国内系统重要性”机构监管阶段。920日,中央全面深化改革委员会第四次会议审议通过了《关于完善系统重要性金融机构监管的指导意见》;1026日,巴塞尔委员发布《巴塞尔协议实施进展报告》,对于国内系统重要性银行(D-SIBs)监管规则落地情况,巴塞尔委员会27个成员中仅有中美两国未被标为已执行112日,央行在《中国金融稳定报告(2018)》中提出将研究制定国内系统重要性金融机构(D-SIFIs)评估监管和处置框架规定其评估方法和流程,对其提出特别监管要求,施加审慎监管措施,并建立D-SIFIs特别处置机制1127日,人民银行发布《关于完善系统重要性金融机构监管的指导意见》,明确D-SIFIs的定义、范围、评估流程和总体方法。这意味着,2019年,我国国内系统重要性金融机构的相关监管细则将会逐步明确,但预计针对国内系统重要性银行的附加资本要求的达标仍会给予较为充裕的过渡期。

 

根据国际经验看,国内系统重要性金融机构(D-SIFIs)监管框架包括对国内系统重要性银行(D-SIBs)、国内系统重要性保险公司(D-SIIs)以及除银行保险外其他国内系统重要性金融机构(NBNI D-SIFIs)三类机构的监管规则。1127日发布的《指导意见》则进一步细化我国D-SIFIs为银行业、证券业、保险业,以及金稳委认定的其它具有系统重要性、从事金融业务的机构四类。其中,国内系统重要性银行(D-SIBs)的附加监管要求可能提高更多大中型商业银行核心一级资本要求;除银行保险外其他国内系统重要性金融机构(NBNI D-SIFIs)方面,考虑到部分货币基金已具有系统重要性特征,不排除先行对部分货币基金开展NBNI D-SIFIs附加监管要求。

 

在系统重要性银行的监管方面,我国仅于2014年落地了《商业银行全球系统重要性评估指标披露指引》,根据20181116日金融稳定理事会(FSB)发布的最新评估结果,我国四大国有银行被认定为全球系统重要性银行(G-SIBs),需要接受相关监管;我国尚未出台国内系统重要性银行(D-SIBs)的相关办法,而相关规则可能将除四大行以外的更多银行认定为国内系统重要性银行,并提高其资本监管要求。在国内系统重要性银行(D-SIBs)方面,虽然2012年发布的《商业银行资本管理办法(试行)》已规定国内系统重要性银行附加资本要求为风险加权资产的1%,由核心一级资本满足,但我国D-SIBs认定标准及相关细则迟迟没有出台,为目前巴塞尔委员会成员中该项标准落地速度较慢的司法辖区。

 

根据国际经验,D-SIBs的认定将围绕机构规模、关联度、可替代性、业务复杂性四个方面,采用类似G-SIBs评估的打分方式进行认定,而认定为D-SIBs的评分门槛由当地监管部门灵活确定。目前我国G-SIBs数量为4家,根据2015年年底数据,欧盟、瑞士和日本D-SIBsG-SIBs数量的比值分别为5.41.51.3。而对于D-SIBs的附加资本要求,各国细则不尽相同,欧盟允许各成员国可设置最高2%的附加资本要求,日本则仅要求4D-SIBs满足0.5%的附加资本要求即可。

 

从整体来看,我国商业银行在表外资产回表、监管要求提升、前期风险逐步暴露的背景下,存在维持资本充足率的压力。如果进一步提升资本充足率要求,这种压力会进一步加大,由此将显著影响其信用扩张能力。具体来看,压力主要来自以下几个方面:一是表外资产回表压力,《资管新规》过渡期将在2020年底结束,部分需要回表的表外资产将增加商业银行表内风险资产,同时部分老产品坏账也需要妥善处置,随着《资管新规》过渡期结束的日益临近,回表压力也将逐渐凸显。二是监管要求提升的压力,2018年是《商业银行资本管理办法(试行)》施行过渡期的最后一年,2018年年底后商业银行将面临更高的资本充足率要求;与此同时,即将落地的国内系统重要性银行(D-SIBs)细则,也将对部分大中型银行形成更大的资本压力;对于属于全球系统重要性银行(G-SIBs)的大型银行而言,未来几年还需要在准许发行合格TLAC工具的前提下,按照TLAC的要求进一步大幅提高资本充足率,以满足TLAC监管要求。三是风险暴露产生的压力,在经济增速放缓,前期风险逐步暴露的背景下,不良资产的处置、债转股等会比正常的风险资产扩张更为快速的消耗资本。四是我国银行业资本充足率处于国际银行业较低水平,与各主要经济体横向比较,我国商业银行资本充足率长期处于较低位置。

 

在资本补充方面,银行业整体利润增速大幅低于信贷增速,这意味着单靠内源补充资本捉襟见肘。而在外部补充方面,现有政策规定直接使得核心一级资本的补充无法进行。近年来,商业银行市净率长期徘徊在1左右,近期的股票市场低迷,更是使得大部分上市银行市净率已低于1,《上市公司国有股权监督管理办法》(国资委财政部证监会第36号令)规定:国有股东公开征集转让上市公司股份国有股东非公开协议转让上市公司股份的价格均应当不得低于下列两者之中的较高者:(一)提示性公告日前30个交易日的每日加权平均价格的算术平均值;(二)最近一个会计年度上市公司经审计的每股净资产值”,商业银行发行证券的定价规则,多沿用此规定。这意味着,大部分商业银行增发新股补充核心一级资本已经不可能。我们建议,未来需要考虑通过发行特别国债注资、财政部门直接注资、适当调增上市银行留存收益等方式补充大中型银行核心一级资本,加快信贷资产证券化、推广资本计提高级法实施等方式减少商业银行风险资产,缓解大中型银行核心一级资本压力。

 

 

与此同时,截至2017年年末,我国信用债/GDP比值逼近50%,可能在202011月前就会超过55%,触发我国全球系统重要性银行(G-SIBs)的TLAC要求提前到2023年执行[3]。为落实TLAC框架要求,分层次充实我国银行资本,预计未来金融监管部门将可能在《人民银行公告2018年第3号》的基础上,鼓励金融机构发行具有创新损失机制或触发事件的新型资本补充债券,探索发行提高总损失吸收能力的债券。

 

NBNI D-SIFIs方面,虽然金融稳定理事会(FSB)曾于2015年就NBNI G-SIFIs标准征求意见,拟从规模、关联性、可替代性、复杂性、跨国活动几个方面评估金融机构系统重要性,但目前国际上尚未就NBNI G-SIFIsNBNI D-SIFIs的认定标准和附加监管措施予以明确。考虑到目前我国部分货币基金管理资产已与部分大型城商行总资产相当,也已成为货币市场重要参与方,若按照FSB征求意见稿中投资基金系统重要性的评估要素,这部分货币基金已具有一定系统重要性,监管部门可能先行对这部分货币基金提出更高的风险备付金、流动性等指标要求。

 

4、对外政策:期待新一轮高水平对外开放

 

开放是实现国家繁荣富强的根本出路。2018年以来,面临外部环境的深刻变化,中国坚持以开放促发展。2018410日,习近平主席在博鳌亚洲论坛指出中国将从大幅放宽市场准入、创造更有吸引力的投资环境、加强知识产权保护、主动扩大进口等方面着手扩大对外开放。随后,中国将对外开放承诺逐步落实,具体表现为:

 

外资准入方面,628日国家发展改革委、商务部发布2018年版《外商投资准入特别管理措施(负面清单)》,将开放力度扩大,提高了负面清单的透明度和规范度;知识产权方面,中国在知识产权保护方面加强立法,强调国内外知识产权一视同仁、同等保护的同时,通过提高违法成本加强知识产权保护;主动扩大进口方面,除降低进口关税外,115日首届中国国际进口博览会在上海开幕,传递进一步扩大进口的信号。

 

可以预期的是,2019年中国对外开放水平将进一步提高,具体的开放举措将包括以下几个方面:

 

第一,贸易领域进一步开放,具体表现为货物和服务贸易开放齐头并进。货物贸易领域,关税将进一步降低,通关便利化水平进一步提高;服务贸易领域,市场准入放宽,如金融服务业及电信服务业股比限制放宽等。

 

第二,外资准入进一步放开,具体表现为外资准入领域及外资审批制度放,如放宽国内市场缺口比较大的教育、医疗等领域股比限制等。

 

第三,知识产权保护强化,一方面,知识产权保护有助于我国经济发展转向高质量发展;另一方面,加强知识产权保护有助于我国积极应对外部环境的挑战。我国知识产权保护强化举措将重点表现在对接国际规则加强立法及执法等。

 

注:

 

[1]注:统计局统计公报中不定期披露集成电路投资数据,目前可得的最新数据更新至1-8月。

[2] 815日的媒体报道,参见https://www.yicai.com/brief/100011243.html

925日的媒体报道中披露了更多内容,参见https://m.21jingji.com/article/20180925/herald/a6fd2c9b27d5782f105a693241d39009.html

[3]根据FSB出台的《处置中的全球系统重要性银行损失吸收和资本补充能力原则》的要求,总部位于发展中国家的全球系统重要性银行需要自202511日起逐步达标,202011月之前,一旦新兴市场经济体信用债余额/GDP超过55%,其G-SIBs应在三年内落实TLAC要求。