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汪涛:预计经济活动疲弱、信贷增速放缓、PPI通缩加剧

发表于 2019-09-03    来源于:汪涛

预计8月经济活动可能依然疲弱,信贷增速放缓,PPI通缩加剧

 

8月统计局制造业PMI小幅下行,其中新订单、生产量、原材料库存和价格指数较为疲弱。财新PMI意外反弹,其中生产量指数走强,而新订单指数走弱。我们估计即将公布的经济数据将显示8月份整体经济活动依然疲弱,但工业生产和社会消费品零售同比增速可能会从7月的低位小幅反弹。房地产活动可能有所放缓,但基建投资应会反弹。出口可能保持疲弱。此外,尽管猪价环比大涨,但CPI同比增速可能小幅下滑。PPI同比跌幅可能扩大。新增社会融资规模和地方政府债券净发行同比走弱,可能拖累整体信贷增速放缓。我们的高频数据监测显示主要电厂煤耗同比跌幅收窄,30个大中城市的房地产销售同比增速放缓,猪肉价格环比上涨,地方政府债券净发行量走弱。

 

中美贸易摩擦进一步升级;政策宽松有望加码;经济增长或继续放缓

 

8月中美贸易摩擦进一步升级。美国宣布对剩余2700亿美元中国出口额外加征10%的关税,并将中国列为“汇率操纵国”。作为反制,中方宣布对750亿美元自美进口加征5%10%的关税。针对中方的反制措施,特朗普随即宣布对全部4批中国出口额外加征5%的关税。我们估算特朗普最近的加征关税措施将额外拖累未来12个月中国GDP增速30个基点。国内政策宽松有望进一步加码,包括央行分别在今年年内和2020年分别再降准100个基点、加强对基建投资的融资支持、加大对就业支持等。2019年中国GDP增速仍有望保持在6%或以上, 2020年则面临更大下行压力(参见《下调经济预测》)。我们预计20192020年底人民币对美元汇率分别为7.27.3

 


经济活动依然疲弱、信贷增速放缓、PPI通缩加剧—8月宏观数据前瞻


我们估计即将公布的经济数据将显示8月份整体经济活动依然疲弱,但工业生产和社会消费品零售同比增速可能会从7月的低位小幅反弹。房地产活动可能有所放缓,但基建投资应会反弹。出口可能保持疲弱。此外,尽管猪价环比大涨,但CPI同比增速可能小幅下滑。上游投资品价格走弱或拖累PPI同比跌幅扩大。新增社会融资规模和地方政府债券净发行同比走弱,或拖累整体信贷增速放缓。具体参见我们的高频数据监测。

 

8月统计局制造业PMI小幅下滑0.2个百分点至49.5,略低于市场预期(彭博调查均值和瑞银预测均为49.6)。其中,新订单指数下行0.1个百分点至49.7,而新出口订单指数跌幅小幅收窄。生产量指数也有所走弱。原材料库存指数进一步下跌,而产成品库存指数有所好转。购进和出厂价格指数跌幅扩大,尤其是前者。另一方面,财新制造业PMI意外反弹0.5个百分点至50.4,主要得益于生产量指数上行,而新订单和新出口订单双双下滑。统计局非制造业商务活动指数微升0.1个百分点至53.7,其中服务业景气度扩张放缓(回落0.4个百分点),但建筑业商务活动指数走强(上行3个百分点)。铁路运输、电信、互联网软件等行业保持较快扩张,而道路运输、航空运输、住宿、餐饮、旅游等行业受恶劣天气影响景气度走弱。

 


我们估计即将公布的8月数据将显示:

 

工业生产和社会消费品零售同比增速可能从7月的低位小幅反弹。统计局制造业PMI小幅下行、而财新PMI反弹,表明制造业增长动能可能较为疲弱。8月主要电厂煤耗同比跌幅收窄(同比跌幅由7月的14%收窄至2%),表明发电量同比增速可能有所改善,尤其是在沿海省份(图表A3)。同时,全国大中型钢厂平均产能利用率反弹,且高于去年同期水平(其中唐山钢厂产能利用率同比升幅较大)(图表A4)。考虑到7月工业生产同比增速的回落幅度较大,我们估计其8月的同比增速可能从此前4.8%10年新低)小幅反弹至5.1%。另一方面,尽管6月汽车经销商的大规模去库存对需求的透支作用可能有所减弱,但高频数据显示8月汽车销售依然较为疲弱。我们估计8月整体社会消费品零售同比增速或从此前7.6%的低位小幅回升至7.9%

 

房地产销售可能放缓。高频数据显示,尽管去年同期基数较低,但30个大中城市的房地产销售仍从此前的同比增长2%转为同比下跌10%(图表A5)。考虑到今年棚改目标较去年大幅下调、且货币化安置减弱,低线城市的房地产销售可能依然较为疲弱。最新官方数据显示,今年前7个月我国棚户区改造开工207万套(完成全年目标72%),比上年同期的407万套减少近50%。我们估计8月整体房地产销售可能同比下跌3-5%,而受制于近期房地产开发商融资条件收紧,新开工也可能有所放缓。整体而言,我们估计房地产建设活动有所走弱,房地产投资同比增速放缓至8%左右。

 

固定资产投资同比增速可能大致企稳。基建投资同比增速可能加快至5-10%,主要受益于去年同期基数较低和政策持续发力。二季度新进入执行阶段的PPP项目规模在一季度大幅上升后有所回落。今年前8个月地方政府专项债券发行明显快于去年(8月净发行约3400亿元左右,小幅低于去年同期水平),不过其中超过70%是用于棚改项目和土地储备,而非直接用于基建项目。考虑到今年企业利润增长较为乏力,且贸易战相关的不确定性犹存,制造业投资可能仍较为疲软。再加上房地产投资增速可能略有放缓,我们估计8月整体固定资产投资同比增速可能大致企稳于5-6%,年初至今固定资产投资同比增长5.7%

 

进出口增速可能保持疲弱。8月统计局新出口订单指数跌幅小幅收窄,但依然较为疲弱;同时财新PMI新出口订单下滑。7月美国ISM指数和德国IFO商业景气指数双双走弱,表明全球需求可能仍在走弱。鉴于额外加征的关税即将生效(尤其是第4批美国计划加征关税的2700亿美元商品),部分出口企业可能已在提前其出口活动。另一方面,8月全球大宗商品价格走弱(例如原油和铁矿石)可能拖累进口活动名义增长。整体而言,我们估计8月以美元计价的出口同比增长3-4%,进口同比同比下跌6-7%,贸易顺差小幅扩大至460亿美元。

 

CPI同比增速小幅下行、PPI同比跌幅扩大。高频数据显示8月食品价格环比走强。其中,猪价环比大幅上涨18%、鸡蛋价格环比上涨7%,但水果价格环比下跌9%(图表A6)。非食品价格可能大致环比企稳。整体而言,我们估计8CPI同比增速微降至2.5%,其中食品和非食品价格同比增速均有所放缓。另一方面,高频数据显示8月生产者产品价格环比下跌,其中钢价和煤价环比分别下跌6%3%(图表A7-8)。统计局和财新PMI指数中的购进和出厂价格指数均双双走弱,尤其是前者。整体而言,我们估计8PPI同比跌幅扩大至1%

 

整体信贷增速可能放缓。考虑到信贷需求较为疲弱,我们估计8月新增人民币贷款1.15万亿元,小幅低于去年同期水平。鉴于房地产销售放缓、最近房贷政策收紧, 8月新增房贷规模可能持续疲弱。继7月大幅收缩后,8月影子信贷跌幅可能有所收窄。高频数据显示,8月企业债净发行量小幅上升,而地方政府专项债券净发行量降至3400亿左右(图表A11),同比、环比双双走弱。整体而言,我们估计8月新增社会融资规模1.55万亿。今年8月整体地方政府债券发行3400亿元(一般地方政府债券发行规模非常小),而去年同期发行量高达7050亿元。我们估算的整体信贷同比增速(社会融资规模余额剔除股票融资/ABS/贷款核销/专项地方政府债券+全部地方政府债券余额)可能放缓0.4-0.5个百分点至10%(图表6),官方社会融资余额增速也可能小幅下滑0.2个百分点。我们估算的信贷脉冲和新增信贷流量可能双双走弱。

 

外汇储备可能大致企稳。8月末人民币对美元较7月末贬值4%(图表A12),上月资本外流压力可能有所增加。尽管美元对日元走弱,但由于美元对欧元、英镑走强,我们估算主要储备货币汇率变动可能带来70亿美元左右的估值损失。但另一方面,发达国家政府债券价格大幅上涨可能带来一定估值收益(8月美国10年期国债收益率下跌50个基点至1.5%)。进一步考虑其他因素(贸易顺差小幅扩大、净FDI基本持稳等)之后,我们估算8月外汇储备可能大致企稳。

 

经济增长和政策展望


中美贸易摩擦进一步升级,未来经济增长下行压力加大。8月初,美国宣布自91日起对余下第43000亿美元中国出口额外加征10%的关税(瑞银估算该批清单2018年实际规模约2700亿美元,对其中约1500亿美元出口产品加征关税的时间将推迟到1215日),并将中国列为“汇率操纵国”。作为反制,中方将对750亿美元自美进口加征5%10%的关税,并对原产于美国的汽车及零部件恢复加征25%的关税。随后,针对中方的反制,特朗普宣布对全部4批中国出口额外加征5%的关税(参见《中美贸易摩擦再次升级》),同时对更多中国企业及实体实行科技出口限制。美国对超过5200亿美元中国出口额外加征5%的关税,我们估算这将在未来12个月额外拖累中国GDP增长30个基点(此前2020年基准预测为5.8%),这也意味着当前的实际情况可能更接近我们此前的悲观情形假设。

 

中美恐难达成贸易协议;政策宽松有望加码;经济增长或将放缓。我们的基准情形依然预计中美难以在2019年甚至2020年达成贸易协议。我们预计货币政策将进一步放松,包括央行分别在今年年内和明年各再降准100个基点、加强对基建投资的融资支持,包括可能会提前下发地方政府专项债券发行额度,并加大对就业的支持、完善社会保障体系等。2019GDP增速仍有望保持在6%或以上,但我们目前2020GDP增速5.8%的基准预测存在较大下行风险。我们预计中国将继续深化改革扩大开放,同时央行仍会谨慎管理人民币汇率、但或允许人民币小幅贬值。我们预计20192020年底人民币对美元汇率或分别为7.27.3