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李奇霖:GDP 6.0%后的政策抉择

发表于 2019-10-18    来源于:李奇霖

联讯证券首席经济学家、研究院院长、中国首席经济学家论坛理事  李奇霖


三季度主要经济数据都已经公布。9月单月的数据不差,生产强、消费回升、固投略降,但9月单月数据边际好转不足以对冲78月经济的低迷,三季度GDP当季增速下滑到6.0%


9月单月经济数据好转,核心原因有三个。一是生产端季末效应再现,加之贸易环境边际好转带动出口交货值增速回升,共同推动生产。二是地产新开工增速和竣工增速的收敛,显示房企正在加快存量项目竣工,使地产投资增速持平在10.5%,维持了很强韧性。三是由于去年低基数和二季度汽车促销透支效应的消退,汽车类消费增速回升,正向推动社会消费品零售总额0.7个百分点。剔除掉汽车项后,9月社会消费品零售总额增速是继续回落的。


下面从生产和需求两个角度,对9月经济数据做进一步分析。


先来看反映生产的工业增加值。9月增速5.8%,相比于8月增速回升了1.4个百分点。三大门类中,采矿业的工业增加值增速回升幅度最大,从3.7%8.1%。产业链上看,下游的电气机械和器材制造业、计算机、通信和其他电子设备制造业处于高位,这两者的出口依存度较高,和出口交货值增速回升一致。


主要工业产品中,汽车产量增速再度放缓,需要关注。71日部分省市开始实施汽车国六排放标准后,汽车厂家开始补库,7月和8月的汽车产量增速,从6月的-15.2%分别回升到-11.5%-0.6%。但9月再度回落到-6.9%,我们认为在汽车终端销售并不强劲的情况下,国六汽车补库周期已经开始放缓,未来将拖累工业生产。


再来看需求端。前三季度固定资产投资增速5.4%,相比于前值小幅放缓。三大分项中,基建回升、房地产投资平稳、制造业回落。


全口径基建投资累计增速从3.2%回升到3.4%,但单月增速持平于4.9%,各类基建补短板的效果并不显著。


四季度基建投资可能会有明显改善。前期制约基建融资难的问题在逐步缓解。一是根据央行数据,9月末投向基础设施的中长期贷款增速8.9%,比2018年末提高了0.3个百分点。二是根据9月社融数据大致估算出9月城投债净融资占信用债净融资的比例上升到了79%,在市场对民企债偏好仍低的情况下,城投融资相对是受益的。三是9月末国务院金稳委第八次会议提到,政策性银行要加大逆周期调节力度,在暂停5个月后央行也于9月份重启PSL。今年新增棚改规模相比于2018年腰斩,当前重启PSL,我们认为可能为了解决基建融资难的问题。


今年前三季度,制造业投资累计增速2.5%,相比于前值放缓了0.1个百分点,这也是有统计数据以来的最低值。侧面反映了去年四季度以来所出台的各类扶持民企政策,在民企对未来预期不强的情况下,效果不及预期。


展望未来,制造业投资可能正接近底部位置。央行数据显示9月末制造业中长期贷款余额增速11.3%,比2018年年末和同期分别高0.85.2个百分点,融资环境的改善有利于制造业投资边际好转。


房地产方面,从销售和投资两个角度看,都维持了很强韧性。9个月商品房销售面积增速和销售金额增速,在房住不炒的调控基调下都逆势回升,分别从-0.6%6.7%,提高到-0.1%7.1%。地产投资增速也持平于10.5%


商品房销售继续好转,可能的原因有两个。一是7月之后,针对地产融资的政策进一步收紧,房企加快了推盘。二是10月房贷利率开始和LPR报价挂钩,出于对房贷利率上行的担忧,可能会透支一部分购房需求。从数据上看,9月房地产开发资金来源中,来自于个人按揭贷款的增速,从11.8%回升到13.6%


地产投资的韧性,来自于开发商加快竣工。在地产高压调控下,开发商正在收缩布局,加快存量项目竣工。前9个月商品房新开工面积累计增速8.6%,连续第5个月回落;前9个月商品房竣工面积累计增速-8.6%,跌幅连续3个月收窄。两个增速的收敛,反映了开发商的策略。

最后来看消费。9月社消名义增速7.8%,前值7.5%。社消好转主要由限额以上汽车类贡献,它的增速从-8.1%回升到-2.2%,对社会消费品零售总额增速的推动约为0.7个百分点。也就是说,在剔除掉汽车类消费后,9月的社会消费品零售增速是放缓的。


9月汽车类消费增速好转,部分原因是基数,20188月和9月的汽车类消费增速分别为-3.2%-7.1%,低基数对今年9月数据有一定推动。此外,根据乘联会数据,9月狭义乘用车零售量环比增加14.0%,可能与二季度降价促销对三季度的透支效应,逐步消退有关。


我们认为今明两年,政策大概率将守住6.0%的经济增速。三季度GDP增速下降到这一关键水平后,后续逆周期调控政策将继续加码。


稳固投是下一阶段的政策重点。结合金融数据看,企业中长期贷款已经两个月好转,其中基础设施和制造业的贷款增速明显回升。未来会继续加码对重点领域的信贷投放,政策性银行逆周期调节也很可能是加大对基建融资的支持,预计将呈现制造业投资稳、基建回升的组合。


我们测算,基建投资增速回升到8.5%,就可以对冲房地产投资增速下滑到5.0%的负面拖累,在现有政策组合下基建8.5%的增速并非难事,因而对经济无需过度悲观。