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李湛:创业板注册制改革红利可期

发表于 2020-01-23    来源于:李湛


来源:中国证券报


首席经济学家畅谈资本市场改革发展


近日召开的2020年证监会系统工作会议提出,平稳推出创业板改革并试点注册制。科创板落地以来,以信息披露为核心的注册制运行良好,交易所、监管机构和市场对注册制的认识更趋成熟,注册制试点已经具备复制推广的条件。创业板市场即将迎来注册制改革红利。由于创业板市场体量更大、投资者分布更广,创业板试点注册制表明我国资本市场注册制改革正深入持续推进。


十年发展 成果丰硕


回顾历史,设立创业板是我国资本市场改革不断推进、市场包容性提升的结果。创业板的设立,推动了我国高科技、创新型企业群体的发展壮大。在上市条件方面,对企业经营历史和经营规模相较主板而言要求更低,更注重企业的经营活跃性和发展潜力,更符合高科技中小企业的发展特征。创业板坚持“买者自负”原则,能够有效地评价上市企业的价值。同时,创业板为高科技、高成长企业提供了融资渠道,促进科技创新与资本的结合,推动创新型经济发展,较好地促进了我国产业结构的调整。创业板十年发展取得丰硕成果,成功筛选和培育了一批有影响力的创新型企业。


创业板的设立也帮助风险投资和创投企业建立正常的退出机制,分散投资风险。为投资提供合适的退出机制,是有效率的金融市场的重要一环,也是创业投资健康发展的必要条件。这有助于促进投资创新型、高科技企业资金的良性循环,提高社会资金效率。在创业板推出之前,我国资本市场管理制度架构还主要是“重上市、轻退市”的思路。创业板设立及其带来的退出机制,为处于风险投资领域的投资者提供了有效退出渠道,激励其将股权转化为流动性资金,获取增值收入后进行扩大再投资。创业板设立之后,我国风险投资市场规模出现快速增长。


十年发展再出发,新时代需要功能更加完善的创业板。首先,继续改革发展壮大创业板市场,是由中国经济发展转型方向所决定的。国内大量有活力、有发展潜力的中小企业需要融资,这是未来创业板发展的强大基础。其次,从市场对创业板的期待来看,有必要区别于科创板定位,上市企业门槛要求可以更加多元化,对新业态新模式企业的包容性更强,并让市场投资者给企业的未来价值进行风险定价。以美国纳斯达克市场为例,虽有50%的上市公司属于高新企业,不过仍有一半是传统行业的上市公司。借鉴其经验,未来创业板可拥有更多元化、更本土化的上市门槛要求,扩大上市企业来源,更多发挥市场定价和筛选的作用,让市场对各类上市企业进行充分地风险定价。


提升包容性


从科创板的运行实践来看,注册制试点除了包括更加严格的信息披露要求外,还有更加丰富的退市制度和监管安排。相较于科创板,创业板的投资者门槛更低,并且已有较为庞大的存量上市公司群体,应结合创业板运行十年来的实际情况,积极稳妥推进创业板注册制试点。


一是提升市场包容性,与科创板错位发展。创业板市场服务的对象是高成长的中小企业和高科技企业,但从目前上市公司来看,有非常多的企业从事的仍是传统业务,如运输、电子、化工、机械、服务等行业企业,这些企业也是实体经济的重要组成和重要创新主体。科创板在行业准入方面有着较为明确的要求,主要是支持和鼓励更多硬科技企业上市。创业板应与科创板形成错位发展局面,为那些硬科技含量低但创新能力强、市场认可度高的企业打开资本市场大门。


二是妥善处理注册制和退市制度之间的关系。退出机制是创业板市场优胜劣汰的基本功能之一,也是资本市场成熟的重要标志。没有高效的退市制度,市场效率会大大降低,不利于资本市场的良性发展。同时,创业板已有较大规模的存量企业,试点注册制带来的严格退市制度会对这些存量企业造成影响,在退市安排方面应对存量企业予以区别对待。借鉴美国等发达国家主动、多元化退市经验,未来创业板退市机制应逐步具备注册退市、转板退市、强制退市以及并购重组退市等多元化特征。同时,继续优化投资者保护机制。对投资者而言,强制退市、转板退市以及并购重组退市等都意味着利益损失,建议在完善退市制度的同时强化投资者保护机制,保障投资者的合法利益。


三是日常监管从严。创业板试点注册制,对上市公司门槛要求多元化,评价上市公司的标准也会更丰富和复杂。在监管方面,对于拟上市企业的财务和日常信披的真实性,需要完善从严监管标准,大幅提高违规成本。另外,需要防止创业板再度出现大量公司集中进行巨额商誉减值的情况。上市公司进行并购重组,其本意和出发点是希望追求协同效应,但商誉计提减值对当期利润产生较大的直接影响,会干扰投资者决策。