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李奇霖:需求强才是真的强

发表于 2020-09-01    来源于:李奇霖

来源:粤开奇霖研究

粤开证券首席经济学家、研究院院长,中国首席经济学家论坛理事  李奇霖

粤开证券首席宏观研究员  张德礼


8PMI51.1下滑到51.0,乍一看,低于预期,但稍微看下分项,就能发现经济还是在复苏的轨道上。因为需求强才是真的强,无论是新订单还是新出口订单,无论是制造业PMI还是非制造业PMI,需求都在恢复。


先来看看需求端的数据。内需方面,制造业PMI新订单指数从51.7回升到52.0,非制造业PMI新订单指数从51.5回升到52.3.外需方面,制造业PMI新出口订单指数从48.4回升到49.1,非制造业PMI新出口订单指数从44.5回升到45.1


问题来了,既然需求这么好,PMI数据为什么还会低于预期呢?


主要是被生产拖累了。生产分项从54.0下降到53.5,拖累制造业PMI 走低0.13个点。


不仅如此,生产弱了还把采购需求给带下去了,毕竟没有了生产就没有了继续加大采购力度的理由。从数据来看,PMI采购量指数从52.4降低到51.7、原材料库存指数从47.9降低到47.3


8月需求在继续恢复,但生产为什么会偏弱呢?


我们认为,这主要受两个因素推动。


一是洪涝灾害对生产活动的压制。统计局有关领导解读8月官方PMI数据时称,重庆、四川等地部分企业反映受暴雨洪涝灾害影响,原材料采购周期拉长,市场订单减少,企业生产有所回落。


二是库存还维持在高位。7月工业企业产成品库存累计同比7.4%,如果用前7个月的PPI累计同比-2.0%来剔除物价的影响,当前工业企业产成品实际库存同比仍然高达9.4%。上半年融资宽松的时候,还可以通过借债来养着库存,不去库存也可以维持高生产,现在流动性环境肯定不如上半年了,对企业来说,还是趁着需求好,去化点库存会比较安全。所以,产成品库存也下降了0.5个百分点,掉到了47.1


只要需求好,生产暂时的疲弱不是问题,因为库存去化后,企业还是要扩大生产规模来应对不断扩张的需求,生产恢复就是时间的问题。现在的问题是,需求还能不能维持扩张的趋势?


我们认为,需求恢复的趋势还是可以延续的,虽然斜率会放缓,但这根本不是核心矛盾,只要绝对的需求是不断恢复的,对经济整体复苏的判断,资本市场风险偏好回升的趋势,就不会发生根本性变化。


首先,出口的复苏最具有确定性。海外疫情扩张给二季度出口“挖坑”了,但由于医疗物资和集成电路出口的扩张,中国的出口还是很有韧性的,持续超预期。


海外是在疫情扩散阶段复工的,这意味着:1)对防疫物资的需求短期下不来;2)虽然海外复工对中国的出口产品有替代效应,但生产端从零到有带来的需求效应肯定要大于替代效应;3)海外复工预计和国内一样,先生产端,后需求端,因此一开始通用设备、专用设备、机电产品出口复苏会先行,后面才会有消费品出口的复苏。


其次,基建投资继续上行的概率也非常高。基建投资因为6月和7月南方洪涝灾害的影响,连续掉了两个月。但现在洪峰已经消退了,专项债、特别国债已经在发力做逆周期调节,10月资金募集到位后会陆续投入到实体,基建投资继续高增长的趋势是非常确定的。


再次,房地产赶工周期还在持续。房企融资监管趋严,短期肯定会对房企拿地和开工产生冲击,毕竟谁都会在政策不确定性的趋势下观望一阵子。


但是,也要注意到,现在的金融环境还是很宽松的,无论是国内还是国际,实体承载不了的流动性向金融资产溢出的效应一时半会还终结不了,所以房地产销售的强势短期是可以持续的。


只要房地产销售的趋势可以延续,房企虽然借钱难一点,但还是可以通过加快推盘在销售环节实现快周转,回笼流动性并支撑拿地、新开工和存量项目的赶工。而且,在融资环节不确定的环境下,短期搞不好会驱使房企加快存量项目的周转,对房地产开发投资反而是支撑。


最后,消费最糟糕的时候已经过去。


各终端需求中,消费恢复最慢,二季度最终消费支出对当季GDP同比的拖累仍然达2.4个百分点。


但是,大家注意看非制造业商务活动指数,从54.2回升到55.2,这是20185月以来的新高。有意思的是,深挖一下非制造业商务活动指数的行业分项,就会发现铁路运输、航空运输、住宿等行业的商务活动指数都反弹到60以上了,这非常明显的说明,与老百姓在外活动关系相关度高的行业已经开始恢复了。


这与实际感受也是一致的,虽然大多数人还在戴口罩,但这已经不影响绝大多数人出差办公、聚餐、旅游和消费了,电影院也开张了,后续和居民出行消费相关的行业,像餐饮、购物和观影等,都会加快修复。


总的来看,8月官方制造业PMI小幅下滑,主要是生产的拖累,但是内外需、制造业和非制造业的需求都在好转,而且需求的复苏还有可持续性,尤其是出口、基建投资和消费,未来还会加快修复。


再次强调,只要需求强,生产弱就不是问题。只要需求强,未来将继续被动去库存;只要需求强,经济复苏的势头就还会延续。