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汪涛:经济继续温和复苏,信贷增速小幅上行 -- 10月宏观数据前瞻

发表于 2020-11-04    来源于:汪涛

10月宏观数据前瞻:经济继续温和复苏,信贷增长接近见顶


10月统计局制造业PMI小幅回落0.1个百分点,而非制造业商务活动指数和财新制造业PMI均有所上行。我们估计即将公布的10月经济数据将显示国内经济活动继续回暖,但环比反弹势头减弱。我们估计10月工业生产同比增速小幅放缓至6.2%(部分因为季节性),整体固定资产投资同比稳健增长7-8%,社会消费品零售同比增速反弹至4.2%,出口继续回暖、同比增长9.5%。由于去年同期基数较高、加之猪价下跌,CPI同比增速可能降至0.6%,而PPI同比跌幅则可能收窄至1.9%。整体信贷(社融扣除股票)同比增速可能进一步小幅上行至13.8%。具体参见我们的高频数据监测和每日经济活动追踪。


四季度经济有望继续回暖,环比增长动能可能进一步减弱


假如国内疫情不会再次大规模爆发,我们认为随着居民收入好转、部分恢复相对滞后的消费领域应会继续得到改善,四季度整体经济活动有望继续回暖(参见《9月经济继续复苏》)。我们预计四季度GDP同比实际增速可能进一步反弹至5.5%,全年增长2.1%。经济活动的持续反弹应会降低政府加码政策宽松的意愿和必要性。货币政策可能继续保持中性,整体信贷增速可能会在10-11月见顶、年底回落,而市场利率继续维持高位(参见《中国货币政策:宽松还是收紧?》)。年底人民币对美元汇率可能小幅升值至6.5


2021年基准情形预测:GDP增长7.5%、政策有所收紧;关注十四五规划


在目前的基准情形下(中美关系大致维持现状,国内疫情继续得到控制),我们预计明年实际GDP增速有望反弹至7.5%,主要动力来自出口和国内消费(参见《2021年中国宏观预测情景分析》)。房地产和基建投资可能都会放缓,但制造业投资应会反弹。财政政策可能会有所收紧,整体信贷增长可能会放缓,但政策利率应保持不变。此外,刚刚闭幕的十九届五中全会提出了十四五规划(2021-25年)的相关要点和到2035年的远景发展目标(参见《十九届五中全会宏观解读》和《十四五规划有何可期?》)。未来政府将更加注重经济高质量发展和结构优化,大力推进扩大内需和进一步对外开放,加快构建国内国际双循环相互促进的新发展格局,并推动科技创新、加大研发投入。

10月宏观数据前瞻:经济继续温和复苏,信贷增长接近见顶


我们估计即将公布的10月经济数据将显示国内经济活动继续回暖,但环比反弹势头可能减弱。工业生产同比增速可能季节性回落至6.2%,整体固定资产投资同比稳健增长7-8%,社会消费品零售同比增速反弹至4.2%,出口继续回暖、同比增长9.5%。由于去年同期基数较高,加之猪价下跌,CPI同比增速可能降至0.6%,而PPI同比跌幅则可能收窄至1.9%。整体信贷(社融扣除股票)同比增速可能进一步小幅上行至13.8%。具体参见我们的高频数据监测和每日经济活动追踪。


10月统计局制造业PMI小幅回落0.1个百分点至51.4其中新订单指数企稳于52.8,而新出口订单指数进一步升至51。原材料、采购量和产成品库存指数均有所走弱。生产量指数小幅下滑了0.1个百分点至53.9,就业指数也降了0.3个百分点。购进和出厂价格指数则双双走强。分企业规模来看,大型企业PMI继续小幅反弹,而中小企业PMI则有所下行。另一方面,财新制造业PMI反弹了0.6个百分点至53.6,其中生产量指数小幅上升了0.3个百分点,新订单指数大幅升高了1.6个百分点,不过新出口订单指数下降了3.3个百分点。


统计局非制造业商务活动指数小幅上行0.3个百分点至56.2建筑业商务活动指数小幅下滑了0.4个百分点至59.8,而服务业商务活动指数则进一步反弹了0.3个百分点。分行业来看,铁路运输、航空运输、住宿餐饮、文化体育娱乐等行业商务活动指数位于59以上,批发零售、生态保护及环境治理等行业商务活动指数也继续位于荣枯线上,且均高于上月2.5个百分点以上。另一方面,资本市场服务等行业商务活动指数则位于荣枯线下。


对于即将公布的10月宏观数据,我们估计:


10月工业生产同比增速可能季节性回落至6.2%10月统计局PMI小幅回落、且其中生产量指数也小幅走弱,表明制造业增长动能可能略有减弱。自7月初起,除浙电外,6大发电集团日均煤耗同比增速数据已停止对外公布。全国平均高炉开工率和电弧炉开工率依然处于68%-69%的高位(图表A4),且均高于去年同期水平。此外,过去几年数据显示10月工业生产同比增速通常会在此前的季末大幅反弹后出现回落。整体而言,我们估计10月工业生产同比增速小幅放缓至6.2%。另一方面,我们估计10月社会消费品零售同比增速可能进一步反弹至4.2%,不过国庆中秋黄金周旅游收入仅恢复了去年同期的七成。


房地产活动可能有所放缓。高频数据显示,尽管去年同期基数较低,但1030个大中城市房地产销售从此前的同比增长11%转为同比下跌1%(图表A5)。我们估计10月全国整体房地产销售同比增速可能从此前的7.3%放缓至2%。由于去年同期基数较高、加上房地产政策边际收紧,新开工同比跌幅可能扩大至8%以上。鉴于近期监管收紧了对房地产开放商杠杆的管控,我们估计房地产投资同比增速可能从9月的12%小幅放缓至8-10%


整体固定资产投资可能大致企稳于7-8%考虑到年初至今地方政府专项债券发行强于去年(1-9月新发行3.4万亿元,10月新发行1500-2000亿元),再加上去年同期基数略低,我们估计10月基建投资同比增速可能从此前的4.8%加快至8%左右。另一方面,随着企业利润修复,10月制造业投资同比增速可能大致企稳于3%。整体而言,我们估计10月整体固定资产投资保持同比7-8%左右的稳健增长,其年初至今同比增速加快至1.6%


出口继续保持稳健增长。统计局制造业PMI中新出口订单指数进一步反弹,而财新制造业PMI中新出口订单指数则有所下滑。10月韩国出口从此前的同比增长7.6%转为同比下跌3.6%、部分受到工作日较少的影响。另一方面,苹果手机推迟到10月发售,这可能提振了10月电子产品出口。不过,其他国家/地区生产恢复可能令中国出口表现承压。整体而言,我们估计10月出口同比继续保持9.5%的稳健增长。另一方面,继9月大幅反弹后,10月进口同比增速可能小幅下滑至10%,贸易顺差扩大至455亿美元。


10CPI同比增速可能降至0.6%PPI同比跌幅小幅收窄。高频数据显示10月食品平均价格环比小幅走弱。其中,蔬菜价格环比基本不变,鸡蛋价格环比小幅上涨0.1%,水果价格上涨0.6%,猪价则环比大幅下跌8%(受高基数拖累,同比下跌2.5%,此前为同比上涨30%)(图表A6)。鉴于经济活动继续回暖,非食品价格可能环比上涨。再考虑到去年同期基数较高,我们估计10CPI同比增速可能从此前的1.7%降至0.6%。另一方面,高频数据显示10月统计局公布的主要生产者价格环比进一步反弹2%,其中动力煤价格环比上涨近5%,螺纹钢价格小幅上涨1%(图表A7-A8)。整体而言,我们估计10PPI同比跌幅小幅收窄至1.9%


整体信贷增速可能进一步小幅走强。10月新增人民币贷款可能和去年同期基本持平(7000亿元)。地方政府债券净发行量可能环比走弱至3400亿、但仍强于一年前,企业债券净发行量可能较上月略有缩量。影子信贷规模可能环比大致企稳,但明显好于去年同期的大幅收缩。整体而言,我们估计10月新增社会融资规模1.4万亿(同比多增5320亿)。整体信贷(社融剔除股票融资)同比增速可能继续小幅反弹0.2个百分点至13.8%(官方社融同比增速可能为13.7%)。我们估算的信贷脉冲可能升至GDP9%


外汇储备规模可能下降50-100亿美元。10月人民币对美元汇率升值1.5%(图表A12),资本外流压力可能有所下降。我们估算主要储备货币汇率变动带来的估值损失可能为40亿美元左右,同时美国国债收益率反弹等市场变动也可能带来了额外的估值损失。进一步考虑其他因素(商品贸易顺差扩大、服务贸易逆差维持低位、净FDI持稳、银行结汇率提高等,具体请参见《外汇储备为何增加有限?》),我们估算10月外汇储备规模可能下降50-100亿美元至3.135万亿美元。


经济增长和政策展望


四季度经济有望继续回暖,但环比增长动能进一步减弱。假如国内疫情不会再次大规模爆发,我们认为随着居民收入好转、部分恢复相对滞后的消费领域应会继续得到改善,四季度整体经济活动有望继续回暖。基建投资应仍能保持稳健增长。而由于近期部分热点城市房地产政策有所收紧、开发商融资条件也受限,房地产市场活动可能温和放缓。此外,外需持续改善应会继续支撑出口,不过部分经济体新增病例再次攀升、人员和货物流动重新受限,可能给外需带来一定压力。整体而言,我们预计四季度GDP同比实际增速可能进一步反弹至5.5%,全年增长2.1%。整体信贷增速可能会在10-11月见顶、年底回落,而市场利率可能继续维持高位(参见《中国货币政策:宽松还是收紧?》)。年底人民币对美元汇率可能小幅升值至6.5


基准情形预测:2021年经济增长7.5%、政策有所收紧。由于美国大选结果和疫苗研发进展都存在较大不确定性,现阶段预测2021年的经济形势也比以往面临更大挑战(参见《2021年中国宏观预测情景分析》)。在目前的基准情形下(中美关系大致维持现状,国内疫情继续得到控制),我们预计明年实际GDP增速有望反弹至7.5%,主要动力来自出口和国内消费。财政政策可能会有所收紧,整体信贷增长可能会放缓,但政策利率应保持不变。我们估算的信贷脉冲可能会在明年年中转负,同时明年整体债务占GDP的比重可能企稳(今年则跃升25个百分点)。房地产和基建投资可能都会放缓,但随着企业营收修复、市场情绪的改善,制造业投资应会反弹。


五中全会和十四五规划:聚焦“双循环”、创新和可持续发展。刚刚闭幕的十九届五中全会提出了十四五规划(2021-25年)的相关要点和到2035年的远景发展目标(参见《十九届五中全会宏观解读》和《十四五规划有何可期?》)。未来政府将更加注重经济高质量发展和结构优化,特别将科技和创新作为核心战略支撑,加大包括数字化在内的科研领域的投入。十四五规划还提出了产权制度改革和要素市场化配置改革要取得重大进展的要求。我们认为这意味着政府将进一步推进国企、土地、户籍和资本市场领域的改革,从而释放增长潜力。作为双循环战略的重要一环,十四五规划提出要加快对外开放。规划同时再次强调了绿色和可持续发展,并计划到2035年实现碳排放达峰后稳中有降。十四五规划纲要应会在未来一周公布,而完整版预计将在明年3月的全国人大会议上正式批准公布。