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赵伟:社融增速见底了吗?

发表于 2021-09-12    来源于:赵伟

2020年底,率先提出2021年是国内信用“收缩”之年,经济下行趋势明确、结构“K”型分化。


2021年初,精准提示节后权益市场调整风险,明确看多年内债券市场等;海外,强调疫后全球大通胀,美国复苏、新兴滞涨的“K型”分化下,美元指数相对强势等。


过去数年,运用严密的逻辑推演、扎实的论据支撑,构建起“结构主义”框架的思维范式、适应于转型期的投研逻辑;屡屡领先提示机会或风险,并获市场证实。


本期报告:社融增速见底了吗?


报告要点


实体融资需求走弱进一步强化信用“收缩”,“宽”信用需要的时间可能比较长


实体融资需求走弱的影响加速显现,进一步强化信用“收缩”。8月社融增速大幅回落,除政府债券外,也明显受到贷款和非标融资拖累;其中,新增人民币贷款1.27万亿元、同比少增1501亿元,扣除票据融资冲量后降幅更大、接近6000亿元,主因中长贷拖累。企业中长贷连续2个月同比下降、8月降幅较上月扩大一倍,指向实体需求进一步走弱;地产调控下,居民中长贷连续4个月同比下降。




经验显示,信用环境从持续收缩到重回扩张,多伴随稳增长加码、地产政策放松等。传统逆周期调控下,财政加码、地产从调控转向放松等,带动基建和地产融资明显增多,进而终结信用收缩。不同以往,本轮地方债务监管加强等,约束地方政府广义杠杆行为;而跨周期调节下,政策托底结构性发力特征明显。地产调控政策的定力,明显强于以往,三条红线、贷款集中度考核等影响尚在持续显现(详情参见《宽信用?言之尚早》)。




地产等传统引擎受限下,信用环境转向扩张,需要的时间可能比市场的预期要长。不同于传统周期,当局坚持推进信贷结构调整,运用3000亿元支小再贷款等工具,加大对中小微企业、科技创新、绿色发展等支持;同时,财政也在蓄力,专项债发行有所加快、但项目对外部融资的拉动有限。在实体需求偏弱、传统引擎受限下,靠地方债放量和基数支持的社融企稳,到真正“宽”信用尚有距离。





常规跟踪:中长期贷款进一步收缩、票据同比大幅放量,M1M2双双走弱

社融加速回落,贷款、非标和政府债券拖累明显。8月,新增社融2.96万亿元、同比少增6259亿元;存量增速10.3%,较上月回落0.4个百分点。主要分项中来看,基数拖累下,政府债券同比少增4050亿元至9738亿元;人民币贷款同比少增1501亿元,非标收缩幅度扩大1768亿元,其中信托贷款降幅扩大、未贴现承兑汇票低迷;而企业债券和股票融资小幅增加、同比分别多增628196亿元。




贷款走弱主因中长贷拖累,票据冲量愈加凸显。8月,新增贷款1.22万亿元、同比少增631亿元,但中长贷大幅回落、同比少增3349亿元。其中,企业中长贷同比少增2037亿元、降幅较上月扩大一倍,居民中长贷延续收缩、同比少增1312亿元;企业短贷净收缩1149亿元,而票据融资继续放量、同比多增4489亿元。



M1M2增速双双回落。8月,M1较上月回落0.7个百分点至4.2%、创19个月以来新低,M2回落0.1个百分点至8.2%M1回落,直接缘于企业活期存款走低等,可能指向企业生产投资需求低迷、地产销售回落等;M2小幅回落,与企业、居民存款回落等有关,8月企业、居民存款分别同比少增1883635亿元。



风险提示:金融风险加速释放。