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【首席连线】熊园:2022年的债市展望

发表于 2022-01-26    来源于:熊园

首席嘉宾:熊园(国盛证券首席经济学家,中国首席经济学家论坛理事)

首席记者:张菁(CCEF研究院 宏观研究员)

首席连线:熊老师,您怎么看2022年的整个宏观经济环境?

熊园:2022年全球仍然没有走出疫情的冲击,全球经济整体仍然面临比较大的压力。中国已经明确,2022年必须 全力稳增长,就是要缓解“三重压力”,也就是需求收缩、供给冲击、预期转弱。基于1月以来的经济数据来看,2022年中国经济想要保持比较平稳的态势,难度还是比较大。所以我们看到年底年初,中国采取了一系列宽松政策,包括降准降息、财政前置、放松房地产、扩大基建等等。但同时,整个外部环境像以美国为代表的国家开始进行收紧,整体上我国面临是可以说是“外紧内松”的格局。而且,基于我们的研究表明,中国经济的“三驾马车”,无论是投资、消费、进出口,2022年如果想要保持平稳或者快速恢复,可能都需要花费很大的精力。所以,2022年我国整体的宏观经济走势,政策实际发力的力度是关键。此外,12月份中央经济工作会议还对政策执行过程中的不少问题进行了纠偏,比如“双控双碳”等政策执行过程中出现的“一刀切”、用力过猛过快的情形等等。

总体来看,我们预计,我国2022GDP增速目标很可能会定在5%以上,或定在5.5%左右,但5%以上应是底线目标。要实现这样的目标,需要各项政策多管齐下,需要方方面面能够加足马力、加快落地。一句话,我们还是要多点信心,不要低估国家稳增长的决心和力度。

首席连线:那在中美政策错位下,您认为2022年我国债券市场将会迎来哪些变化和趋势?

熊园: 的确,2022年中国的政策无论货币、财政,还是保持一个比较宽松的基调,但整个海外已经进入了即将加息或者已经开始加息的节奏。从外紧内松、中美政策错位的角度来切入的话,2022年国内的债券市场可能会有以下直观的特点:

一方面,国内的政策究竟能够做到多大程度上的“以我为主”。2022年,海外以美国为代表的流动性收紧或者流动性退潮,基本上是大势所趋,这对国内无疑是一个很大的考验。短期内看,人民币汇率在6.3-6.4之间、现在还相对坚挺,我国货币政策还能保持一个比较宽松的基调。但往后看,随着海外政策实质性收紧,尤其是下半年往后,海外的加息趋势更加确定甚至缩表,那么国内的货币政策空间是被进一步挤压的。进一步看,虽然中美政策错位,但这几年以来中国政策总体上,还是更多“以我为主”,更多还是取决于我国自身情况。因此,从货币政策的角度来看,短期上对于债券市场比较友好中长期3-4个月之后,随着外部压力变大,国内债券市场压力也会随之变大。

另一方面,进一步推演利率走势,未来一个季度左右,核心是看宽货币和宽信用两大因素:我们的政策保持宽松,特别是货币政策,所以国内债券市场上最大的特征之一就是宽货币。与此同时,宽货币背后可能会带来宽信用,说白了就是经济可能迎来恢复,但背后主要取决房地产和基建的实质走势。总体看,国内债券市场趋势是看宽信用和宽货币谁跑的快,随之而来的预期差对整个利率走势会影响比较大。在这两个基础之上,还要适当考虑美国加息节奏的影响。更直观的看法,我国十年国债的收益率在短期内大概率应该会偏震荡为主。虽然大家都相信宽信用在路上,但是真正要实现可能需要时间,所以短期宽信用很难导致利率上行。同时呢,现在央行后续还会进一步保持宽松,虽然一个月左右的维度要再看到比较明显的降息可能有难度,但不降的可能性也很难被证伪,因此,宽货币预期应该会带动利率有偏下行的趋势,叠加在一起,未来债券市场应该会面临的宽货币和宽信用的博弈,所以会以震荡的形式为主。

首席连线:受地产调控影响,近期房企债务违约事件频发,最近的销售数据也呈下降态势,您认为接下来地产债的前景如何?

熊园:房地产包括地产债,是受政策影响很大的一个行业和板块。因此,想要研判下一个阶段地产债的大体走势,需要跟踪后续一段时间内房地产政策会如何调整。截至到一月中旬,房地产市场并未恢复景气度,销售、拿地、开工、竣工还是持续比较明显的下滑,这个是大的趋势。很重要的原因还是在于2021年下半年以来,国家执行了比较严格的“三条红线”监管,在叠加以恒大为代表的大型房企违约事件,给市场造成了冲击,导致整个房地产板块下行压力显著。还有一个很重要的原因,就是广大的民营地产开发商受地产政策收紧的影响特别的大,最近我的草根调研反馈,很多老百姓不太愿意买民企开发商的房子,怕交不了房。120号住建部召开了2022年工作会议,重点提到2022年房地产市场需要防风险,防的就是逾期交房的风险。在这个情况下, 2022年国家要想方设法稳增长,很重要的一个抓手就是需要房地产松动,这应该也是一个必选动作。

因此,我倾向认为后续房地产大格局上:第一,在稳增长之下,房地产需要放松,也会进一步放松;第二,现在大基调还是房住不炒;第三, 2022年在需求端,政策是有可能放松的,比如开发贷,限购限售、首付比、预售金的管理、公积金贷款比例调整等,当然要指望国家全面放松不太现实,但通过地方政府因城施策去做出放松,还是可以期待的。因此,2022年地产债很重要的一个特征,就是取决于实际上房地产政策放松的情况。但即便房地产的政策从供需两端都做出了一些放松,修复还是需要时间的。至少在一季度,又叠加在2021年的高基数,短期内房地产的景气度应该比较难有明显的本质回升。地产债实际的逻辑,还是要结合实际的销售情况、拿地情况,以及整个地产政策的变化情况,做出综合的考量。倾向性认为, 2022年在政策维稳和呵护之下,地产债还是会有不少投资机会。

首席连线:经济下行压力下,地方在发行节奏前置。从规模来看,在大部分地方显性债务率高企下,专项债的发行规模是否会受限?从投向来看,哪些领域会是政策的主要发力点?

熊园:我们可以先做个基本回顾,2021年很典型的特点是财政后置,整个专项债直到202111月、12月才发完,进度特别慢。根据我们的统计,里面大概有6-7成是跟基建相关。简单算一下,2021年新增专项债规模3.65万元,按照6-7成就是2.2万亿左右跟基建相关,但非常遗憾的是,2021年基建增速还不到1%,这就表明专项债发完了但没有用完,也就是有结余的。根据我们的初步匡算,2022年保守估计应该会有2万亿财政结余。

对应到2022年,财政将会前置 12月底财政部也提前下发了20221.46万亿的专项债额度。根据我们的预判,2022年专项债总体的额度应该不会太少,可能跟20213.65万亿会大体相当。因此,2022年在专项债的额度这块其实不用特别的担心,去年结余加起来的整体可用额度是比较大的。在不用担心额度的大背景之下,今年更需要关注的是专项债能不能够发挥作用,项目能不能落地。

第一,从政府部门的视角来讲,都特别希望专项债能够早发,能够尽快取得实物工作量。而且财政部明确要求了,要发得早、要发得准,要相关部委将项目审批周期缩短,提前做好沟通,加强包括环评、土地评估等之间的协同。第二个,也是很本质的一点,就是2021年专项债真正的效果并没有很好的落地,但包括过去半个月来看,很多基建相关的前瞻指标也并没有很好的恢复,这就表明基建从发了钱到落地中间还是有差距的。这里面很重要的一个原因在于国家对于地方债务的管控比较严格,严格控制地方隐性债务不能新增。同时,专项债的使用项目和用途也要求比较高,再加上对于地方政府背后的终身追责、倒查责任的考核机制也比较严格。倾向于认为呢,2022年的目标会以稳增长为首,因此专项债可能会加快落地,或者说更快地取得成效。

具体投向来看,基本上还是与基建相关,其中很重要方向与民生、补短板相关。参照近期住建部和财政部的要求,2022年专项债与之前不同之处在于:第一,今年专项债会更加注重补短板, 2022年需要加强对城市管网、城市更新等相关项目的密切跟踪;第二,新基建也是一个大趋势,据我们估算,十四五期间每年体量在1.6万亿左右,增速在20%左右;第三,保障房、安居房这一块也是重点,专项债也会加大投放的力度;最后,就是把十四五规划里面的重大项目加快落地,包括交通、水利、能源这些。