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郭磊:如何评价年初的出口

发表于 2022-03-08    来源于:郭磊

郭磊为广发证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事


报告摘要


第一,20221-2月出口累计值为5447亿美元,同比增长16.3%;这一增速低于2021年的29.9%2021Q423.0%,但略高于市场预期的15.5%


第二,如何评价这份出口数据的成色?很简单,和季节性特征下“应有”的数据做一个比较。我们可以把1-2月合并出口较前一年11-12月合并出口的环比值当作一个坐标,1995年以来的环比均值是-23.31%2000年以来的环比均值是-20.42%2010年以来的环比均值是-21.42%2010年以来(不含2020年)的均值是-20.05%,而今年是-18.14%。显然,今年出口较季节性更强一些。


第三,在近期报告中我们曾指出“短期出口也可能依然表现偏强,这一点有待于数据确认”。主要理由是“BCI企业招工前瞻指数环比大幅上行6.3个点至70.9,从以往经验看这是出口表现较好的一个标志”,PMI新订单和韩国出口数据也是同样指向;同时我们也指出“稍有点信号不一致的中港协外贸货物吞吐量增速1月、2月均在低位区间”——事后看,港口货物吞吐量可能更偏量,出口本质是量价;而且它和出口在统计时间的刻画上可能会存在偏差;订单、招工及可比经济体的表现更重要一些。


第四,从结构特征来看,内地对中国香港的出口去年全年高速增长,同比增速基本持平于整体;但今年1-2月同比只有3.7%,较去年11-12月的环比变化幅度为-35.7%。其中或存在区域疫情的影响。


第五,从出口产品来看,电子产品整体表现偏弱,自动数据处理设备及零部件同比为9.7%(去年21.0%),手机出口额同比只有1.2%(去年16.6%)。地产后周期耐用消费品明显偏弱,家电同比为-3.7%(去年49.3%)、家具同比为1.8%(去年为26.4%)、灯具同比为-6.2%(去年31.2%);劳动密集型产品表现分化,服装同比为5.9%(去年23.9%),但鞋靴同比21.7%(去年35.3%)、玩具同比21.4%(去年37.7%)、旅行箱包同比24.1%(去年35.0%),均处于较高增速之中。防疫用品增速明显反弹,纺织纱线、织物及制品同比11.8%,显著高于去年全年-5.6%。这些特征分别指向宏观面的一些线索。


第六,值得一提的是,汽车出口继续呈现出超高速增长的状态,2021年汽车和底盘出口金额同比为119.0%,而20221-2月仍然高达103.5%,占总出口的比重也到了历史新高的1.6%(过去10年稳定在0.6%2021年为1.0%)。这也是中国出口近两年的结构性亮点之一。


第七,1-2月进口同比为15.5%,大体和出口处于类似的增速量级。单纯看这个名义数字可能有点高估进口。由于进口结构中大宗品占比相对较高,所以在大宗商品上行周期中,价格影响整体偏大。以原油为例,进口量同比为-5.0%,但进口金额同比高达49.2%。铜的进口量同比为9.7%,进口金额同比达35.5%。整体来看,主要大宗品进口量仍不高,比如钢材进口量同比-8.0%,反映目前内需的状况相对偏弱。



第八,出口偏高会对经济形成支撑,出口越高,政策稳增长压力越小。但一则目前出口速度还是要显著低于2021年,对于GDP的带动作用依旧会有下降,无非是多少问题;二则从美国数据看,2021年初其制造业库存同比在继续往上,这一数据经验上同步于其进口及中国出口。但目前海外库存位置已整体偏高,很难支撑全年往上。对于2022年来说,推动固定资产投资贡献从超低位的修复依然是一个确定性事件。


正文


20221-2月出口累计值为5447亿美元,同比增长16.3%;这一增速低于2021年的29.9%2021Q423.0%,但略高于市场预期的15.5%Wind口径)。


20221-2月出口累计同比增长16.3%2021年四个季度出口同比分别为48.8%30.6%24.2%23.0%2021年全年出口同比增速为29.9%

如何评价这份出口数据的成色?很简单,和季节性特征下“应有”的数据做一个比较。我们可以把1-2月合并出口较前一年11-12月合并出口的环比值当作一个坐标,1995年以来的环比均值是-23.31%2000年以来的环比均值是-20.42%2010年以来的环比均值是-21.42%2010年以来(不含2020年)的均值是-20.05%,而今年是-18.14%。显然,今年出口较季节性更强一些。


考虑到2021年三季度、四季度的出口基数平稳,各月同比也差不多在同一水位,我们可以用1-2月出口值较2021年底水平的环比来做一个评判。


显然,今年1-2月的出口表现较历史季节性更强一些。


在近期报告中我们曾指出“短期出口也可能依然表现偏强,这一点有待于数据确认”。主要理由是“BCI企业招工前瞻指数环比大幅上行6.3个点至70.9,从以往经验看这是出口表现较好的一个标志”,PMI新订单和韩国出口数据也是同样指向;同时我们也指出“稍有点信号不一致的中港协外贸货物吞吐量增速1月、2月均在低位区间”——事后看,港口货物吞吐量可能更偏量,出口本质是量价;而且它和出口在统计时间的刻画上可能会存在偏差;订单、招工及可比市场的表现更重要一些。


在《什么驱动了PMIBCI的环比好转》中,我们指出:短期出口也可能依然表现偏强,这一点有待于数据确认。BCI企业招工前瞻指数环比大幅上行6.3个点至70.9,从以往经验看,这是出口表现较好的一个标志。PMI新出口订单也环比上行0.6个点。韩国2月出口同比20.6%,高于前值,映射外需也整体稳定。稍有点信号不一致的中港协外贸货物吞吐量增速1月、2月均在低位区间。


在《哪些指标能够同步观测出口》中,我们对BCI企业招工前瞻指数、沿海主要枢纽港口外贸货物吞吐量、韩国出口增速、上海集装箱运价指数SCFI同比的主要特点,以及它们与出口的经验相关性进行了一个梳理。


从结构特征来看,内地对中国香港的出口去年全年高速增长,同比增速基本持平于整体;但今年1-2月同比只有3.6%,较去年11-12月的环比变化幅度为-35.7%。其中或存在区域疫情的影响。


1-2月对美出口同比增长13.8%(去年全年27.5%);对欧盟出口同比增长24.2%(去年全年32.6%);对日出口同比增长7.5%(去年全年16.3%);对东盟出口同比增长13.3%(去年全年26.1%)。


1-2月内地对中国香港出口同比增长3.7%(去年全年28.6%),下降较为明显。


从出口产品来看,电子产品整体表现偏弱,自动数据处理设备及零部件同比为9.7%(去年21.0%),手机出口额同比只有1.2%(去年16.6%)。地产后周期耐用消费品明显偏弱,家电同比为-3.7%(去年49.3%)、家具同比为1.8%(去年为26.4%)、灯具同比为-6.2%(去年31.2%);劳动密集型产品表现分化,服装同比为5.9%(去年23.9%),但鞋靴同比21.7%(去年35.3%)、玩具同比21.4%(去年37.7%)、旅行箱包同比24.1%(去年35.0%),均处于较高增速之中。防疫用品增速明显反弹,纺织纱线、织物及制品同比11.8%,显著高于去年全年-5.6%。这些特征分别指向宏观面的一些线索。


从上述数据特征中我们似乎可以看到几条线索:


第一,海外疫情影响,所以我们能看到部分防疫用品增速的快速反弹。全球新增确诊从202111月、12月的日均52万、82万左右,上升至20221-2月的290万、208万左右。


第二,地产系耐用消费品的一轮上行期过去,今年至少没有进一步突破高基数。


第三,可能和需求修复,以及东南亚等地的订单回流影响,劳动密集型产品的表现好于整体。在近期报告《目前行业景气度的分布是怎样的》中我们曾指出:纺服行业景气指标环比回升背后可能有季节性因素,春节相近的2014年和2019年同期景气度亦有环比上行,但也可能包含低端制造订单部分回流的影响,其持续性需要进一步验证。


值得一提的是,汽车出口继续呈现出超高速增长的状态,2021年汽车和底盘出口金额同比为119.0%,而20221-2月仍然高达103.5%,占总出口的比重也到了历史新高的1.6%(过去10年稳定在0.6%2021年为1.0%)。这也是中国出口近两年的结构性亮点之一。


在前期报告《中国出口份额继续上行背后》中我们曾经指出:中国的年度出口份额还在继续上行,2021年前三季度中国出口国际市场份额为14.9%,同比提升了0.6个百分点。汽车是一个出口规模扩大的典型行业,2021年出口增速达119%,在整体出口中的占比也从过去10年稳定的0.6%左右上行至1.0%。电子元件2021年前11个月出口增速为32.9%,在整体出口中的占比从2018年的3.9%上行至2021年的8.0%左右。集成电路是另一个增长速度偏快的领域,2021年出口增速31.9%,在整体出口中的占比也从2018年的3.4%上升至4.6%。这几个行业趋势背后,是中国正在持续的产业升级。


1-2月进口同比为15.5%,大体和出口处于类似的增速量级。单纯看这个名义数字可能有点高估进口。由于进口结构中大宗品占比相对较高,所以在大宗商品上行周期中,价格影响整体偏大。以原油为例,进口量同比为-5.0%,但进口金额同比高达49.2%。铜的进口量同比为9.7%,进口金额同比达35.5%。整体来看,主要大宗品进口量仍不高,比如钢材进口量同比-8.0%,反映目前内需的状况相对偏弱。


从中国的进口结构看,农产品和矿产品比重较大。按照WTO口径数据,2020年中国农产品进口占进口比重是10.4%;燃料和矿产品占进口比重是25.6%,二者合计占了进口的36%。所以进口数据受价格指数的影响会尤其明显。


出口偏高会对经济形成支撑,出口越高,政策稳增长压力越小。但一则目前出口速度还是要显著低于2021年,对于GDP的带动作用依旧会有下降,无非是多少问题;二则从美国数据看,2021年初其制造业库存同比在继续往上,这一数据经验上同步于其进口及中国出口。但目前海外库存位置已整体偏高,很难支撑全年往上。对于2022年来说,推动固定资产投资贡献从超低位的修复依然是一个确定性事件。


在《对政府工作报告的几点理解》中,我们有一个大致的估算:2021年低基数年份8.1%GDP增速中,最终消费支出拉动是5.3个点;20196.0%GDP增速中,最终消费支出的拉动是3.5个点。2021Q3Q44.9%4.0%GDP增速中,最终消费支出的拉动是3.83.4个点;资本形成在2021年的拉动是1.1个点,但Q3Q4的拉动只有0.38个点、-0.46个点。货物和服务净出口的拉动2021年是罕见的1.7个点,在出口个位数增长的年份,它的波动一般在-0.8个点至0.8个点之间。那么,如果净出口拉动回到0.3个点左右的中性假设,2022年消费的拉动在3.3-3.9个点,则资本形成的拉动需要从2021年的1.1个点、2021年四季度的-0.46个点回归到1.3-1.9个点。

核心假设风险:宏观环境超预期;流动性环境超预期。